Hablemos de Finanzas - 12/09/2011

Macrofinance….a lo Germán Fermo (leyendo la economía detrás de las curvas)

En el 2006, en mi función de Director de la Maestría en Finanzas de la UTDT, incorporé una materia cuyo nombre era “Macrofiance”. De hecho, estoy tan convencido del concepto, que a este blog cuya existencia data del viernes pasado lo denominé precisamente “Macrofinance”.

Les cuento un poco cómo comenzó esta idea. Durante mis años de estudiante de Ph.D. in Economics en UCLA tuve la chance de asistir a muchos cursos de macroeconomía y a muchos otros de finanzas, todos ellos de elevadísimo nivel conceptual y académico. Y mientras los tomaba me parecían muy útiles e interesantes. Sin embargo, cuando en 1999 me gradué de Ph.D. in Economics y comencé a trabajar en NY, muy rápido sentí que enfrentaba un mundo muy diferente al que me “habían contado” en la universidad. Lo primero que noté fue ver a los Portfolio Managers, a los Traders, mirando un monitor de asset prices y en función de los mismos extrapolaban inmediatamente “expectativas” e inferían signalings………… Estos monitores estaban estructurados todos casi de la misma forma: a) un sector de tasas de bonos soberanos, b) otro sector de equities globales, c) otro sector con monedas, d) otro con volatilidades implícitas de opciones, e) otro con commodities………..

Y a días de verlos trabajar todos los días de la misma forma comenzó a ser evidente para mí que ese monitor les estaba describiendo un equilibrio general live!!!!, tick by tick………..muy distinto a los equilibrios generales que yo hasta el momento había tenido la chance de conceptualizar durante mi entrenamiento como economista.

Y es ahí donde me cayeron todas las fichas juntas: me decía a mí mismo, estos pibes tradean todo el tiempo un equilibrio general ultra-dinámico ciertamente lleno de noise pero equilibrio general al fin………..y sin darme cuenta nacía en mí el “macro-trader” en el que me fui convirtiendo desde el 99 hasta la fecha. Y relacionando nuevamente esta experiencia al concepto de “Macrofiance” mi primer reacción fue decirme a mí mismo: estos pibes tienen un montón de curvas en estos monitores y lo que hacen es extraer la expectativas detrás de esas curvas. Eso les permite determinar nada más y nada menos qué escenario está siendo priceado por el mercado en cada punto del tiempo y una vez identificado es en donde viene el trabajo relevante de un asset manager: ¿relativo a lo que está priceado en este mercado cómo posiciono a mi cartera?. De hecho, no hace falta aclarar que siempre que uno arma una posición, el escenario base en la mente del asset manager indefectiblemente deberá ser diferente al escenario priceado, porque de lo contrario la relación es fair y no hay razones para tradearla.

Y es ahí en donde recordaba mis años de estudiante y llegué a una conclusión simple pero al mismo tiempo poderosa: me decía……………estudié mucha macro y mucha finanzas pero nunca tuve un curso que me relacionara a ambas en una sola unidad. Y ahí nació el curso de “Macrofinance” en la Maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella con el principal objetivo de enfatizar el nexo que existe entre los mercados financieros y la macro que esos mismos mercados están priceando. Al mirar el monitor de un asset manager, estamos viendo en el spot cómo los mercados financieros a través de los asset prices descuentan y pricean el escenario promedio de mercado y a través de esos precios que de una u otra forma terminan en una curva, podemos extrapolar la macro detrás de esas curvas. Un curso que pueda transmitir ese concepto es extremadamente útil para un alumno en finanzas. Es precisamente enfatizar un nexo no siempre enfatizado en programas de finanzas de alto nivel: los mercados financieros deben necesariamente estudiarse en conjunción con los modelos macros que esos mismos mercados financieros están utilizando para pricear sus respectivos activos: esto precisamente es Macrofinance a lo Germán Fermo……………….

Lo absolutamente relevante del precio de un activo financiero líquido es que detrás del mismo está priceada la macro (y en muchos casos, la micro) que impacta los fundamentals del activo en cuestión. Mientras escribo este ensayo es 12 de Septiembre del 2011, estamos navegando la peor crisis que han transitado los mercados financieros en su historia, con niveles de volatilidad, con variaciones intradiarias que a pesar de que se nos han hecho familiares no dejan de sorprendernos por su magnitud y frecuencia. Probablemente en estos años sea mucho más difícil eso de “extraer la economía detrás de las cuvas” por dos razones principales: a) la enorme incertidumbre que transitamos nos contamina de un noise intradiario que distorsiona ampliamente cualquier curva que querramos leer, b) los banqueros centrales del G10, en especial, la Reserva Federal liderada por el Dr. Ben Bernanke, con su necesaria pero activísima política monetaria han distorsionado ampliamente el mercado de tasas, el de monedas, el de commodities.

Nací como Portfolio Manager de Bonos y por lo tanto, mi reacción primaria es la de ante un nuevo shock leer cómo la curva de tasas se adapta a ese nuevo set de información, por lo tanto, en mi caso, la “macro detrás de las curvas” la intento obtener siempre de una curva soberana de bonos. Y en la actualidad se hace muy difícil leer una curva de bonos soberanos, como por ejemplo la de Estados Unidos. Lo lindo de la curva de bonos soberanos de Estados Unidos era que normalmente el nivel de la curva te capturaba las expectativas macro de los agentes que tradeaban esas curvas en una forma muy clean. En especial, la 10yr. yield era el punto de la curva que todo el mundo miraba y priceaba el cual confería expectativas estrictamente macro. Por ejemplo, que una 10yr. yield colapsase ante un dato macroeconómico necesariamente implicaba que el mercado estaba haciendo un downgrade de la macro going forward….. Hoy, eso ya no es más así siendo la razón principal que la Reserva Federal está inmersa en una activísima política monetaria obligada por la envergadura de la crisis entonces, que una 10yr. yield esté en niveles del 1.93% genera una enorme confusión y conjunción de expectativas: ¿por qué está en este nivel?: a) porque la macro se seguirá acelerando, b) o porque la Reserva Federal seguirá agresivamente comprando bonos para continuar con el estímulo monetario en el que se ha embarcado ya desde hace años?

Como conclusión, la realidad que nos toca vivir y que probablemente tengamos que seguir navegando por la próxima década no invalida en absoluto el concepto de “Macrofinance”, aunque lo hace mucho más difícil de ejecutar: se hace muy difícil diferenciar entre pure noise y expectativas, entre fundamentals y ruidos de shocks de política monetaria esperados…………..pero eso no invalidad el hecho que hay un mercado priceando bien o mal todo el tiempo el escenario más probable….

Un comentario para Macrofinance….a lo Germán Fermo (leyendo la economía detrás de las curvas)

  1. Luciano dice:

    Muy buena idea lo del blog. En la uni en UK hay un profesor/macro-trader de fixed income que en sus clases en un cañon te pone el power point y en el otro Bloomberg anywhere online y así enseña en tiempo real…cosa difícil de hacer.
    Saludos,
    Luciano

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