Notas Periodísticas - 03/04/2012

Un guiño de Bernanke a los mercados

Nota en Diario La Prensa

 

01.04.2012 |

Por Germán Fermo *

Economía

LA RECUPERADA FORTALEZA DEL DOLAR SE DEBE A UN CAMBIO DE SEÑAL DESDE LA RESERVA FEDERAL

Un guiño de Bernanke a los mercados

La crisis demostró lo difícil que es para un modelo realizar predicciones en un contexto actual caracterizado por sorpresas de envergadura casi constantes. En economía existen dos conceptos que en ocasiones se subestiman: a) los mercados financieros siempre miran hacia el futuro, y b) constantemente nos manejamos en un entorno incierto en el sentido que nadie sabe lo que ocurrirá mañana.

En este contexto, resulta interesante plantearse una pregunta que involucra una reflexión muy conceptual: cuando se compra o vende un activo financiero líquido, ¿qué es lo que se está operando? Un agente con expectativas racionales a lo Robert Lucas (Premio Nobel de Economía) es aquel que conoce con precisión la incertidumbre asociada a las variables que afectan a una economía.

Estos agentes conocen el funcionamiento del modelo económico en cuestión pero nunca saben el valor del próximo shock; es decir, ser racional es consistente con la posibilidad de ser sorprendidos por eventos inciertos. Este es un concepto a esta altura “clásico” en el armado de modelos macroeconómicos de equilibrio general.

En un mundo eficiente, el último precio de un activo financiero incorpora toda la información referida al mismo por lo que su historia es irrelevante. Si en este mundo racional el último precio incorporó todo, ¿qué es entonces lo que tradeamos segundo a segundo, en especial en estos mercados de crisis internacional tan llenos de ruido intradiario?

Posicionarse en un activo financiero implica “apostar” a las secuencias futuras de shocks que “sorprenderán” a los inversores que incluso siendo racionales son impactados constantemente por incertidumbre. Pensemos, por ejemplo, en cómo reaccionan los mercados cada vez que sale un nuevo dato macroeconómico de Estados Unidos diferente al consenso de mercado, o pongamos más impacto aún, cuando escuchamos una nueva noticia referida a la interminable historia de crisis de deuda en Europa.

Quizá un ejemplo muy reciente de “un shock sorprendente” y su impacto en expectativas fue la forma en la que el mercado reaccionó al último comunicado de la Reserva Federal del pasado 13 de marzo. Ben Bernanke, presidente de la Fed, reconoció que la recuperación de la economía americana es sólida aunque todavía vulnerable a los riesgos de la economía global.

La principal sorpresa radica en lo que no dijo: no queda claro todavía si se realizará una Flexibilización Cuantitativa futura. La Fed continúa monetariamente en fase acomodativa, lo que implica que seguirá laxa a nivel monetario y muy “vigilante” del ritmo de la economía a pesar de reconocer una sustancial mejoría en el empleo y nivel de actividad.

El “shock de la no inminencia” de una Flexibilización Cuantitativa III y por lo tanto “el no” a una inminente y nueva emisión gigantesca de dólares, hizo fortalecer al dólar contra commodities y monedas, con el yen y el oro como dos de los activos más castigados. La tasa de diez años que había estado anestesiada por unos cuantos meses subió 30 puntos básicos (0,30%) en sólo días, hasta niveles de 2,30%.

HISTORIA

Por primera vez en mucho tiempo, el dólar se fortaleció con mercados accionarios en suba, indicando un mercado que recibió el mensaje de la Fed y, por lo tanto, revaluó sus expectativas ante esta nueva señal, impactando precios. Todo esto resultado de un “ajuste de expectativas” por parte de los operadores de mercado ante una Fed apenas menos laxa. Si con tan poco el mercado reaccionó así, ¿cómo será el día en que la Fed anuncie que dejará de ser laxa monetariamente?

Utilizar modelos basados en la historia implica suponer que la historia es un buen predictor del futuro, cuando en general es lo contrario, especialmente en mercados emergentes y más aún desde el comienzo de la crisis en 2007. En el contexto actual, es imposible utilizar a la historia como predictor de un evento que no tiene correlato histórico que se le asemeje. La dinámica de los activos financieros obedece a un proceso en el que el mejor predictor del precio futuro de un activo es el valor más reciente del mismo.

La razón es que el precio más reciente de un activo financiero incorpora toda la información referida al mismo. Si el precio actual incorpora toda la información, ¿para qué entonces utilizar la historia? A este contexto se le incorpora un nuevo hecho muy definidor de la crisis actual, que en general no estaba presente antes: ya no vivimos en un mundo de distribuciones normales, las distribuciones de los shocks están actualmente muchísimo más cargadas en sus extremos, denotando lo frecuente que es encontrarse con cisnes negros.

Esta crisis desnuda el sobredimensionamiento que se le asignó al rol de los modelos en la definición de estrategias de posicionamiento. Tener simuladores, optimizadores, entre otros, agrega un valioso orden metodológico a la gestión pero la parametrización de los mismos se realiza en función a datos históricos por lo que, de una u otra forma, estos modelos tienen implícito el supuesto de que la historia predice bien.

Es ahí en donde se genera una diferencia entre el valor agregado de los modelos, “sistematicidad en el proceso de inversión”, y “extrapolación histórica”, entendiendo por esta última a la aplicación estricta de un modelo en la determinación de una estrategia de activos.

Esto tiene una relevancia particular en el entorno de mercados financieros en el que vivimos actualmente en donde la potencial quiebra de un soberano se convirtió en “algo de todos los días”, con todo lo que ese evento potencialmente significa.

SEÑAL O RUIDO

Los mercados actuales son incluso mucho más complejos para la utilización de modelos por su mayor volatilidad y lo difícil que se hace diferenciar la señal del ruido. El orden en el proceso y la sistematicidad son los valores que agrega el uso de modelos pero no podemos delegar en los mismos el rol del manejo activo de la cartera personalizado en el portfolio manager.

La intuición y el cambio rápido de visión se han convertido en una cualidad indispensable para sobrevivir en el entorno actual. No hay nadie que previo a la quiebra de Lehman Brothers haya dicho: “Mi modelo me lo dijo antes”.

Tampoco hay nadie que en las 48 horas siguientes a la baja en la calificación crediticia de Estados Unidos haya podido decir: “Mi modelo dice que esto es simplemente un ajuste de expectativas y que culminará en x días”.

Si bien la utilización de modelos permite definir un proceso de inversión ordenado y metodológico, los mismos no pueden suplir el rol del manejo activo de la cartera y si quedan dudas pensemos si los años 2007/2012, y todos los que vendrán en la próxima década, son años de modelos o de intuición activa.

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