Market Recaps - 17/05/2012

Dos aspectos fundamentales recientes llevan al mercado al pricing de un escenario de INCERTIDUMBRE A MEDIANO PLAZO

Así terminó el Market Recap anterior (Market Recap anterior): “No sé…………………miro todo y todo me parece carísimo MENOS el VIX!!!. Que el último apague la luz………………”.

Y razonablemente los mercados han ido ajustando y yendo hacia ese escenario, los de tasas y monedas lo han hecho mucho más agresivamente que los de acciones en general, aunque estas últimas han tenido en estos días su peor racha del año.

En estas últimas semanas ciertamente cambió el ánimo de “buy-on-dips” con el que el mercado había estado tradeando casi ininterrumpidamente desde comienzos del año cosa que siempre me pareció incomprensible desde un enfoque meramente macroeconómico. Recordemos que “buy-on-dips” significa que ante correcciones razonables de mercado, el mercado vuelve a encontrar valor y vuelve a armar de más abajo posiciones bullish en riesgo. La señal que da un mercado que está en modo “buy-on-dips” es un mercado que se “va comprado tranquilo a casa”….Y esta fue la forma en la que este mercadito demencial estuvo tradeando casi ininterrumpidamente desde noviembre del 2011 hasta digamos abril del 2012 en donde otra vez más nos volvimos a preocupar sobre Grecia y sus hermanos PIIGS. De hecho en muchas ocasiones comenté que estos mercados a los niveles actuales me parecían carísimos y hubo ya una corrección que más que una corección me parece un movimiento con raíces mucho más fundamentales y eso es lo que me preocupa por el momento: ¿estaremos en medio de un repricing de mayor volatilidad estructural a mediano plazo?

Los acontecimientos que se observan desde Europa son en mi opinión de lo peor y más bearish que hemos escuchado desde que esta interminable historieta europea se hizo pública en el primer trimestre del 2010. Que Grecia potencialmente se salga del Euro, que los bancos españoles estén siendo nacionalizados, que estemos observando fuga de depósitos de ciertos soberanos europeos, que las ciudadanías europeas se estén oponiendo al plan de resolución de deuda, no son aspectos triviales en absoluto. Las presiones en la Zona Euro son más grandes que nunca y sin embargo, esta vez el mercado decidió no entrar en modo de tragedia quizá porque aprendió que las tragedias al fin y al cabo NO OCURREN NUNCA y lo único que hacemos es “jugar virtualmente a que ellas son posibles” para darnos cuenta que en algún momento chocamos contra una BARRERA MONETARIA formidable (algún QE de algún Central) y todo se reflacta nuevamente a “Diesneyland-mode”.

Finalmente, hoy miércoles 16 de mayo del 2012 después de nueve días de negociaciones, Grecia no pudo lograr un gobierno de unidad por lo que probablemente tenga elecciones en el mes de junio. Pero también tiene todo el sentido del mundo esperar que su ciudadanía vuelva a pronunciarse de la misma forma: NO AL AJUSTE FISCAL implicando su potencial salida de la Zona Euro. A Europa le resulta cada vez más difícil explicarle al mundo que todavía tiene una estrategia de contención de su crisis.


En este contexto, tengo la sensación de que hay dos fuerzas pesimistas de mediano plazo que están en pleno proceso de ser priceadas en el mercado.

Primero: La economía global representada principalmente por Estados Unidos, Europa y China, en estos tres frentes ha estado mostrando claros signos de desaceleración. Esto constituye un escenario que no estaba priceado a inicios del 2012 y una razón menos para que los bulls neutralicen el efecto “PIIGS”. Recordemos que la tasa de diez años “se pegó” un viaje formidable llegando a niveles de 2.35% para luego colapsar estrepitosamente a los niveles de hoy en 1.77% a sólo 6BPS de su mínimo del 2011. Un movimiento similar hicieron el Yen (moneda contracíclica a la economía americana) y el Dólar Australiano que ha sentido fuertemente el ritmo de desaceleración China bajando de 1.08 a inicios del año a niveles actuales de sub-paridad con el dólar. El Dólar Australiano es un claro reflejo de expectativas de crecimiento dado que es una “commoditiy currency muy atado a China” y la misma ha sido severamente castigada en estos últimos dos meses bajando un 7/8%. Por lo que tanto las tasas como las monedas han realizado una sustancial corrección estando ya en niveles de aproximadamente Q3/Q4 del 2011, no así ha sido el caso de las acciones: S&P, DAX por citar dos ejemplos.
Segundo y mucho más relevante: Independientemente de la positividad o negatividad con la que tradea Europa intradiariamente, los últimos acontecimientos electorales tienen en mi opinión una enorme consecuencia respecto al equilibrio que el mercado ha comenzado a imaginarse y por lo tanto descontar. Que las ciudadanías europeas se hayan expedido en contra del pacto fiscal propuesto por Alemania como forma para solucionar la crisis de deuda significa que Europa y por lo tanto el mercado entero se ha quedado por el momento sin una estrategia de resolución de crisis a mediano plazo y eso para los mercados significa una sola cosa: INCERTIDUMBRE DURADERA y más aún con los antecedentes que tiene la burocracia política europea de NO HACER NADA en medio de una crisis y lo que está en juego es la mismísima existencia de la Zona Euro tal cual la conocemos: los mercados a veces por mucho menos han tradeado tragedias.
Lo preocupante y lo que creo seguirá persiguiendo a estos mercados es que los dos factores explicados en los párrafos precedentes no son aspectos que podrán resolverse rápido por lo que continuarán preocupando mercados a menos que aparezca un shock monetario en junio y todos volvamos a jugar a que el mundo es Disneylandia (y no lo descarto en lo más mínimo). Esto es lo que me atrevo a definir como “INCERTIDUMBRE DE MEDIANO PLAZO” y el problema de padecerla es que a diferencia de las historietas de corto que se inventan casi todos los días, la incertidumbre de mediano plazo requerirá de anuncios sustanciales para que el mercado decida al menos por un tiempo volverse a olvidar de las mismas: la desaceleración global no se arregla con un discurso y mucho menos Grecia más el resto de la hermandad PIIGS.
A pesar de la negatividad que ya hemos observado en el mercado yo no subestimaría todavía lo mal que puede ponerse todo. Las próximas semanas bien transitarán potencialmente DOS shocks de enormes consecuencias potenciales: a) el desenlace de la crisis en Grecia con todas las repercusiones que eventualmente pueda traer aparejadas al equilibrio global, b) se viene el “FOMC” de junio y muchos ya están pronosticando QEIII para entonces, yo en lo personal tengo serias dudas, no se lo ve a Bernanke apurado para lanzar otro misil monetario y convengamos que la economía americana está más o menos OK y que Europa se puede complicar muchísimo más, por lo que resultaría razonable que se siga guardando esa bala de plata por si los europeos vuelven a sorprendernos con otra secuencia de medidas incoherentes que subestimen el nivel de la crisis actual. Pero: si no hay QEIII en junio, ¿qué harán estos mercados hasta el próximo FOMC de agosto?
Habiendo dicho esto, es útil diferenciar entre: negatividad de mediano plazo y tragedia. Tal como indiqué tantas veces en el 2011 la tragedia NO ocurrirá al menos en términos nominales porque siempre habrá un Banco Central dispuesto a regalar un Put Gratis dado que eso implica menos costos que aceptar la realidad alternativa. Pero, ¿qué sería tragedia en este contexto?, no creo que la caída de Grecia si se maneja razonablemente sea una, me preocupa España. Entonces: ¿puede España caer?: NO!!, rotundamente NO!!, es la cuarta economía de la Eurozona, pero cuidado con el timing!!, si esto se maneja mal los mercados podrían llegar a jugar a un evento así por un par de semanas con todos los costos que eso sólo podría implicar.
Aún cuando descarto una tragedia estilo Lehman 2008, un evento griego mal manejado por Europa bien puede motivar a los bears a “jugar a que se viene Lehman otra vez en forma virtual” y veamos semanas complicadas de pánico y volatilidad porque convengamos una cosa: hasta el momento, el 2012 no vio una sola semana de pánico como nos ha tocado observar en 2010 y 2011 que han sido por momentos años brutales. Recuerden por ejemplo que el VIX en 2011 llegó a niveles de 45 y hoy está rondando el 20. Y en este contexto no paro de imaginarme lo siguiente: ¿si Grecia sale del Euro y no vemos a un ECB agresivo monetariamente, qué tan negativo se puede poner este mercado? ¿Habrá efecto contagio al resto de Europa PIIGS?
Es por esta precisa razón que todavía tiene todo el sentido del mundo seguir jugando short (con pérdida acotada como siempre) a este mercado por la sencilla razón que no se vislumbra en los próximos días al menos ninguna noticia relevante que LE SAQUE a este mercado la sensación de que la incertidumbre es de MEDIANO PLAZO y vino para QUEDARSE.
Todo el mundo otra vez mirando al único Banco Central que le ha dado coherencia y un ancla de expectativas a estos mercados: “la Fed” de Bernanke. Parecería que este es el único shock que podría neutralizar la percepción de incertidumbre de más largo plazo: ¿monetización de corto contra incertidumbre de largo? Creo de todas formas que esto se pondrá peor antes de convertirse en señal de compra y probablemente eso ocurra con un nuevo shock monetario supongo desde “la Fed” a menos que Europa finalmente aprenda a hacer política monetaria contracíclica, COSA QUE DUDO. Teniendo esto en mente y sin apurarme, un activo que me gusta para armar longs y jugar la vuelta de todo esto es el oro el cual ha sido severamente castigado viendo un GLD que de máximos del año en 171 está tradeando en niveles de 151.
Sin embargo, NO hay que apurarse, es mayo!!! y Europa está quizá más complicada que nunca por lo que no me sorprendería continuar viendo negatividad hasta que aparezca alguna señal monetaria, ese es el día de cierre de shorts y vuelta a armar longs. Si la señal viene desde “la Fed” el GLD me parece una buena forma de jugarlo y si inesperadamente viene desde el BCE el IBEX que está en el año 17% abajo, bien puede ser otra.
Paciencia, a mayo le quedan 15 días y los mercados quedan expuestos todavía a DOS shocks muy importantes en las próximas tres o cuatro semanas sin descartar que “la Fed” podría incluso decepcionar a los mercados con un NO-QEIII para junio. Tengo la sensación de que el mercado continuará hacia abajo por lo que los puntos de entrada para armar longs mejorarán en las próximas semanas, no hay que apurarse teniendo en cuenta una cosa: en promedio el que viene apostando a una tragedia ha perdido sistemáticamente desde el 2009.
Y me voy con una pregunta: ¿forzarán alguna vez estos mercados a que Europa finalmente haga algo de fondo?………….Cuidado, estamos transitando la peor crisis financiera de la historia, la inestabilidad intrínseca de mercados es enorme, un default soberano en este contexto PUEDE TENER CONSECUENCIAS IMPENSADAS…………si el evento “Lehman Brothers 2008” le enseñó algo a la humanidad por favor………….no subestimen el evento Grecia como lo han venido haciendo desde abril del 2010 y como precisamente se puede escuchar hoy mismo…..

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