Notas Periodísticas - 04/06/2012

Los mercados estresarán el equilibrio hasta conseguir lo imposible: un Put Gratis de Alemania

Una crisis que se acelera en Europa ante la incomprensible falta de respuesta desde su clase política y con un mundo que a nivel global está mostrando claros signos de desaceleración agravada, imagen que ha sido reforzada con los pésimos datos de actividad reportados por USA, China y Europa el pasado viernes. Es increíble pero para la reunión de política monetaria del Banco Central Europeo de la semana próxima los analistas “esperan una baja en la tasa de referencia de 25BPS” o sea, esa parecería ser la única respuesta del Banco Central Europeo ante fugas de depósitos en Europa, ante una evidente desaceleración de actividad y ante yields soberanas como España por ejemplo, que no paran de subir.
Los mercados probablemente ESTRESARÁN el equilibrio al punto tal de lograr una reacción de política desde la UE pero el problema es que hasta llegar a ese punto esto se puede poner MUCHO peor. Recordemos lo que venimos diciendo desde hace semanas: ESCENARIO DE INCERTIDUMBRE ESTRUCTURAL. Tengo la sensación de que el mercado VÍA SHORTS le terminará sacando finalmente el PUT GRATIS a Alemania, pero el problema es que transitar este escenario de volatilidad duradera puede ser muy doloroso en términos de P&L (recuerden lo que hizo el 2011).

La semana pasada se despidió llena de negatividad en équities pero con un detalle para remarcar SUSTANCIALMENTE: el ORO el pasado viernes raleó en el día un 4% y a pesar de ser un día extremadamente negativo, el Dólar NO PUDO APRECIARSE contra el Euro. Es altamente probable que hasta el 20 de junio (anuncio de política monetaria de “la Fed”) el mercado entre otras cosas, se concentre en apostar a un QEIII, ciertamente esto ha ocurrido el viernes pasado reforzado por un MAL número de NFP. Normalmente con équities negativas al -2.50% el Dólar siempre se aprecia pero el viernes pasado no tradeó así: fue un claro día de “risk-off” pero SIN BID en el Dólar o sea, hubo un fuerte componente de DOLLAR WEAKNESS (debilidad del Dólar) y es porque una parte del mercado comenzó a repricear QEIII.

La tasa de diez años en España nuevamente se acerca a su máximo histórico del 2011 del 6.72% mientras las yields soberanas de Alemania y Estados Unidos baten mínimos históricosLa principal razón que motivó nuevamente este presión sobre la curva soberana Española es la aparente falta de apoyo del Banco Central Europeo (BCE) a la propuesta de capitalización sugerida por el gobierno español a Bankia aparentemente, la principal entidad financiera española en problemas. Sin dudas, parecería ser que el mercado está comenzando a perder la paciencia y a atacar nuevamente a las curvas soberanas de España e Italia ambas superando nuevamente los niveles críticos del 6%. El cierre de mercado del viernes pasado ha sido muy preocupante con un S&P en -2.50% repriceando un escenario que estaría mostrando a China, Europa y Estados Unidos en franca desaceleración económica. (Fuga de depósitos en Europa)

Recordemos que las dos rondas de financiación a largo plazo del BCE a bancos al 1% (conocidas como LTRO1 y LTRO2) le dio una ventana de tranquilidad a la deuda PIIGS con las tasas de España e Italia colapsando casi 200 puntos básicos en el primer trimestre del 2012 cuando el mundo tradeaba como “Disneylandia”. Pero nuevamente, Europa con sus contradicciones y con su crónica ausencia de una estrategia sustentable e integral de mediano plazo volvió a desperdiciar el tiempo que las dos LTROs habían comprado tenuemente a inicios del 2012. (Renovada preocupación sobre la crisis europea)
Se escucha demasiado al mercado seguir dependiendo de una nueva reacción desde “la Fed” de Bernanke vía una nueva y Tercer Ronda de Flexibilización Cuantitativa (QEIII). (La monetización de “la Fed” y el nuevo paradigma de los mercados”). Sin embargo, “la Fed” tiene límites y en este caso el problema es de origen europeo por lo que aun con una nueva ronda de QE estos mercados necesitan de una reacción directa e HISTÓRICA del Banco Central Europeo (BCE). Si esa reacción no llega, seguiremos transitando peligrosos escenarios de INCERTIDUMBRE ESTRUCTURAL tal como venimos anticipando desde hace semanas con GAMMA EN ASCENSO.
Desde la quiebra de Lehman del 2008 la crisis no había llegado a un punto de tanto riesgo macro-fundamental. Es muy preocupante escuchar desde hace semanas ya que se debatan desde Europa con preocupante liviandad temas tan delicados como: a) dracmatización de la deuda griega, b) salida de Grecia de la Zona Euro, c) fugas relativas de depósitos hacia Alemania desde la Europa comprometida. Y más preocupante aun es observar la absoluta inacción aparente de la clase política europea. (La Crisis Internacional está en su PEOR punto desde la quiebra de Lehman)
Que España se acerque a un nivel del 7% en su yield soberana a 10 años es un suceso a seguir muy de cerca. Recordemos que cuando Irlanda y Grecia alcanzaron esos niveles, la Unión Europea se vio forzada a instrumentar sendos paquetes de salvatajes. El problema es que si Europa sigue contemplando con inacción crónica una realidad que se complica cotidianamente, estas subas de yields irán de a poco asfixiando a los soberanos comprometidos (en especial España esta vez) complicando su estrategia fiscal de mediano y largo plazo en especial, el rolling de su deuda. (La convergencia de la Unión Europea que no fue)
Se está acercando un punto de altísimo estress y clave en el manejo de la crisis europea: ¿finalmente el mercado habrá comenzado a shortear Europa de forma tal de conseguir una respuesta contundente de su clase política? Porque si ese no es el caso, este mercado está a punto de entrar en pánico (recuerden como tradeó el mundo entero el viernes pasado post-NFP) y en ese escenario los principales perdedores probablemente sean los bonos soberanos de España e Italia. El problema es que la magnitud de estos dos soberanos tornan a la situación actual en una altamente inestable. Italia es la tercer economía de la Zona Euro y España la cuarta.
Si el BCE no instrumenta rápidamente una estrategia monetaria de contención de la dinámica en la curva soberana de España, los shorts (pesimistas) tomarán control de la situación y desestabilizarán a una economía que por su tamaño no puede llegar a ese nivel de complicación. El BCE no tiene otra opción ya que implementar una estrategia de COMPRA ILIMITADA de la deuda PIIGS para evitar que los costos de financiamiento de los soberanos comprometidos sigan escalando a punto tal de asfixiarlos por completo. (Caos o Intervención Monetaria: Las dos formas en las que Grecia saldría del Euro)
La fuga relativa de depósitos desde la Europa comprometida hacia Alemania no es ya un evento nuevo. Hace semanas que el mercado viene observándolo y al mismo tiempo se nota a un BCE sin ningún tipo de reacción al respecto. Y mientras tanto, la yield a diez años de España sube de a 10 basis por semana. ¿Se estará acercando el momento en que el mercado aleccione a Europa con un short histórico que finalmente logre una reacción contundente de política monetaria desde el BCE? ¿Verán los mercados nuevamente la implementación de algún otro Put Gratis para volver a calmar “nominalmente” a estos mercados en un equilibrio que a nivel fundamental se ve muy mal? (Las tres caras de Europa)
Recordemos que hasta el momento, el 2012 no vio una sola semana de pánico (si bien estas últimas han sido muy negativas) como ha tocado observar en 2007, 2008, 2010 y 2011 que han sido por momentos años brutales. ¿Llegarán en algún momento los mercados a perder tanta paciencia y a comenzar a shortear a Europa para finalmente conseguir una decisión históricamente contundente desde el BCE? Por que convengamos una cosa: sin una nube monetaria de vez en cuando instrumentada por algún Central del planeta, estos mercados siguen sin cerrar a nivel macro-fundamental, siguen necesitando tiempo para licuar una realidad del G3 que no se ve mucho mejor que en los peores momentos del 2008.
Sin embargo, a diferencia del 2008 tenemos un mercado que decidió creer (aunque la impaciencia está ganado gamma), que decidió depender casi enteramente de los movimientos monetarios de los bancos centrales y está en un punto en donde la paciencia nuevamente se está agotando. ¿Será esta vez la curva soberana de España la que tenga que estallar para finalmente lograr alguna decisión relevante desde Europa? (Me resulta IMPOSIBLE comprender al ECB)
Europa está más complicada que nunca desde el comienzo de esta crisis, por lo que no sorprendería continuar viendo negatividad hasta que aparezca alguna señal monetaria. El problema es que Europa sigue dudando al filo de la inestabilidad casi como si el evento Lehman Brothers 2008 no hubiese existido. Si Europa quiere preservar la existencia de la Zona Euro entonces que se prepare a comprar ilimitadamente el stock de dueda PIIGS para al menos darse la chance de frenar una dinámica de yields que ya ha comenzado a asfixiar a las economías más comprometidas de Europa. Recordemos que en un entorno recesivo, soportar una suba de costos de fondeo es exactamente lo que una economía no quiere dado que complica sustancialmente el rolling de un stock de deuda cada vez mayor. (El default de Grecia no será como el argentino).
¿Forzará el mercado de deuda soberana PIIGS finalmente alguna decisión contundente desde la clase política dirigente en Europa? ¿Y si ese no fuese el caso, qué pasará con la dinámica de la economía real y financiera de estas economías y del mundo entero? (Todos esperan una tragedia griega POR LO TANTO, no ocurrirá).Tengo la sensación de que se vienen semanas claves y decisivas: el mercado comenzó a estresar el equilibrio actual de forma tal de conseguir finalmente lo que no pudo hasta ahora: EL PUT GRATIS DEL BCE. Si ese PUT no aparece, estos mercados ganarán gamma y se tornaran violentamente negativos.

4 comentarios para Los mercados estresarán el equilibrio hasta conseguir lo imposible: un Put Gratis de Alemania

  1. Anonymous dice:

    Post muy bueno y completo. Gracias

  2. Anonymous dice:

    Estimado German, buen artículo, muy claro. al respecto, quería realizarte una pregunta. desde tu punto de vista académico, considerás como un cambio de paradigma que la lógica de QEII, QEIII y la esperanza de que desde la UE se decidan a prender la maquinita una anuencia a las teorías de dinero endógeno? Has leido el modelo de Lavoie-Godley?gran parte del comportamiento del sector bancario europeo y su reticencia a monetizar los salvatajes, no creés que sirve de evidencia para observar cómo el sector bancario esteriliza los esfuerzos del BCE?la baja tasa de inflación en USA, período a período (o sea, ganando en rezagos de variable dependiente)no es una evidencia sobre la virtud de esterilización más que un triunfo de la lógica monetarista como se busca defender?son muy claras tus respuestas, y agradeceré si podés verter algun comentario sobre mis dichos. muchas gracias, saludos. Lic. Mariano Barresimarianobarresi@fibertel.com.ar

  3. Mariano, excelente punto el que remarcas. De hecho es totalmente cierto que una parte sustancial del esfuerzo monetario ha quedado "sentado en cash" de los bancos. Por eso creo que mas que concentrarse en la cantidad de dinero neta circulante un posible QE en Europa debería tener como objetivo principal "calmar" la dinámica de yields en Especial de España y a partir de ahi sentar bases de una recuperacion mas estable, en el estado actual, el manejo de expectativas es clave. Abrazo!!

  4. Mariano, excelente punto el que remarcas. De hecho es totalmente cierto que una parte sustancial del esfuerzo monetario ha quedado "sentado en cash" de los bancos. Por eso creo que mas que concentrarse en la cantidad de dinero neta circulante un posible QE en Europa debería tener como objetivo principal "calmar" la dinámica de yields en Especial de España y a partir de ahi sentar bases de una recuperacion mas estable, en el estado actual, el manejo de expectativas es clave. Abrazo!!

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