Hablemos de Finanzas - 19/02/2013

Breve análisis de los estados de resultados de las empresas americanas

Sector financiero. En el año 2008 fueron los responsables del inicio de una de las crisis económicas más intensas y prolongadas que la sociedad americana vivió desde 1929. Desde entonces y a pesar de los pronósticos fue uno de los sectores que más rendimiento le otorgó a un inversor (98.22%. Si invirtió en 2009 USD 50.000 y los retirase en 2013, obtiene casi USD 100.000). Y esto no es algo menor porque gran parte del PBI americano está compuesto por desempeño del sector financiero. Justamente en este último trimestre el sector aumentó sus ingresos y resultados netos de forma notable.

Las ventas aumentaron un 4.3% en promedio mientras que las ganancias netas un 36% en un contexto de recesión en Europa, incertidumbre política en el propio Estados Unidos y bajas tasas de interés a nivel mundial. Vale mencionar que las casa de inversión como JP Morgan y Goldman Sachs hicieron un año excelente a pesar de los problemas. Me pregunto si habrán invertido en deuda europea y si la reflación de la FED ayudó en los resultados.

En términos de valuación de empresas el sector financiero americano sigue siendo una muy buena oportunidad de inversión. El Price to Book histórico oscila entre 2.5x a 3x veces el valor de libros, hoy el conjunto se encuentra en 1x vez valor de libros. La relación precio-ganancias (P/E) histórica del mercado es 15x veces, el sector se encuentra en 12. Por último todo el sector financiero se encuentra muy sólido en relación a posibles shocks internos o externos, la relación entre el patrimonio neto/activos indican la solidez de cada entidad. El lado negativo del sector es que los préstamos al público no están progresando de la manera que uno desearía, por ejemplo Wells Fargo solamente concedió 2% más de préstamos que el trimestre anterior. Un dato que ratifica éste fenómeno es la suma de los activos de todas las empresas del sector, prácticamente están inundados de plata.

Si bien podemos afinar aún más la valuación de estas empresas asignando un valor estimado por acción, esto excede el propósito de este pos. Entonces la conclusión para este sector es que tiene espacio para seguir creciendo hasta llegar a los promedios del mercado, y la velocidad con la cual llegue a los valores dependerá en gran parte del ritmo de la economía del país y en algunos casos también del progreso en los países emergentes (parte de la fuente de ingresos de algunas de las entidades mencionadas en la tabla proviene de países emergentes).

Sector tecnológico. El tulipán, la estrella, de este sector fue Apple. Durante un mes y medio desde analistas hasta amas de casa desesperadas hablaron de si la empresa fundada por Steve Jobs presentaría ganancias superiores a las expectativas que por cierto ya eran demasiado altas, exorbitantes.

Apple sorprendió en varios aspectos. Por un lado vendió un 17% más de productos y servicios que el año pasado, principalmente las ventas provinieron de Estados Unidos, Asia y en menor medida desde Europa. Sin embargo sus ganancias no crecieron, demostrando que los árboles no crecen hasta el cielo. Seguramente en el próximo cierre veremos que la historieta de Apple se repetirá en si excede las nuevas gigantescas expectativas de los “analistas”.

Saliendo de Apple y viendo al sector en general. Las empresas que mejor performance tuvieron fueron aquellas con modelos de negocios orientados al B2B como IBM, Oracle, Qualcomm y Cisco y me animaría a incluir a Google en esta categoría por su unidad de publicidad para pymes. Otra característica es que el sector tiene demasiado dinero para gastar (ver deuda/capitalización), y no es dato menor. En caso de una recesión el sector puede atravesarlo sin sobresaltos o bien podrían invertirlo en nuevos desarrollos o facilidades. Por último el sector no estuvo ajeno a la recesión europea, en la mayoría de los casos las ventas en el viejo continente fueron negativas.

Sector energético. El sector tiene una particularidad directa por la baja de las tasas de interés producto de la política monetaria norteamericana. ¿Cómo? Es muy simple de entender. En 2006 el economista Frankel demostró empíricamente que un cambio en la tasa de interés impacta en los precios de los commodities y en sus inventarios. Si la tasa de interés baja, los precios de los commodities suben y sus inventarios tiendan a bajar generando a su vez un aliciente a que el precio se mantenga alto. En cambio una suba en las tasas genera el efecto contrario.

Entonces, la primer característica de este sector es que la producción volvió a bajar. Esto nos indica que la demanda no es lo suficientemente alta porque las economías no están en su máxima potencia. El nivel de ventas también nos indica que las principales economías están en recesión o saliendo de ella o achicando su crecimiento. ¿Cómo fundamentamos aún más esta idea? Simple, el negocio de la energía es precio por cantidad (PxQ) más allá de que nuevas tecnologías o descubrimientos –como el shale gaz- influyan a la baja de los precios.

A mediano plazo debemos esperar que los precios de la energía se mantengan en los precios actuales o un poco más abajo para ayudar a la recuperación de Europa y de Estados Unidos. Recordemos que un aumento en el precio de estos commodities afecta al nivel de inflación y desalientan al crecimiento por el simple hecho de que aumenta el precio del combustible, ergo el del transporte de las mercaderías y pasajeros y los costos industriales en general. Vale tener en cuenta que hasta el momento ningún analista ni inversor sabe cómo va a reaccionar la suba de tasas de interés en un contexto de inflación futura en Estados Unidos, Europa y Japón a razón de la enorme emisión monetaria presente. Lo coherente sería que el precio del subyacente baje pero ¿si a futuro hay una significativa inflación cuando el petróleo por naturaleza es un refugio más contra ella?

Sector de consumo masivo. La ventas en Estados Unidos fueron relativamente buenas aunque en la gran mayoría de los casos las ventas en Europa fueron negativas, ni Coca Cola estuvo exenta de la recesión en el viejo continente. Lo que salvó a los balances de este sector fueron las ventas en Asia y en América Latina. Sin embargo hay que resaltar que la variación año a año en promedio fue 0%.

La conclusión que uno puede extraer de esta temporada de balances es que no fueron demasiado exuberantes. Pienso que el mercado generó un optimismo sobredimensionado que se potenció con que el 70% de los reportes presentados sobrepasaron las estimaciones del trimestre, no así del año. Sin embargo si vemos la foto a la distancia vemos que las economías no están saliendo de una recesión, que no hay tanto consumo como para que las empresas contraten a nuevos empleados, que la situación Europea está peor que un año atrás y que China y América Latina siguen siendo los salvavidas a una mayor recesión global.

Por último en términos de valuación, hoy en SPY está un P/E de 17.44 veces las ganancias cuando la media histórica es 15x. Además la misma historia nos indica que cuando el mercado llega a las 20x viene una gran toma de ganancias y cuando supera las 25x veces nos indica que estamos en una burbuja. (Si quieres saber más sobre esto puedes leer sobre el ratio P/E de Schiller).

Javier Frachi

Maestría en Finanzas UTDT, 2012

Fuente de la imagen

Dejá tu comentario

(*) los campos son requeridos