¿Optimismo o exuberancia?
Los shocks monetarios han estabilizado formidablemente expectativas y han frustrado hasta al bear (pesimista) más empedernido comprando tiempo, lo cual es esencial en una crisis. Sin embargo, estas distorsiones monetarias no son neutrales al equilibrio general y estará por verse cómo termina este experimento monetario global lo cual en sí mismo no deja de ser una pregunta apasionante. La contracara más crítica es la generación de burbujas en mercados como los de commodities y bonos en general por citar algunos, pero de eso no hay que hablar tal como no se hablaba del sub-prime en el 2005. Los próximos años nos mostrarán si este mercado podrá desarmar las burbujas del 2013 mejor de lo que pudo hacerlo con las del 2006. Se escucha ya una frase peligrosa: esta vez será diferente………
El 5 de diciembre del 96 Greenspan hizo referencia al concepto de exuberancia irracional denotando la percepción del entonces Presidente de “la Fed” que los activos financieros estaban sobrevaluados y no reflejaban los fundamentos de la economía subyacente. Esta frase se hizo pública en una cena en la que estaba conferenciando Greenspan por lo que los únicos mercados que estaban operando en ese momento eran los asiáticos. Inmediatamente Asia hizo un selloff del 3%, Europa abrió 4% negativa y el S&P en apertura lo hizo en –2%.
Y me pregunto: con un SPY en 156, ¿el 2013 no es ya un año de exuberancia? ¿No estamos ahora en un equilibrio (¿o desequilibrio?) similar al que aludió Greenspan en el 96? ¿No estamos en un estado de cosas obnubilados por una expectativa de permanente intervención monetaria? Un detalle nada más para tener en cuenta: si uno anualizase el retorno que el S&P ya consiguió para lo que va del año, estamos muy por encima del 40%!!. Este mercado viene raleando (subiendo) a un ritmo animal!!
Los datos macroeconómicos en USA vienen saliendo mejor desde hace mucho tiempo lo cual fortalece al entorno subyacente de extrema liquidez. Pero a veces me pregunto si no es útil dedicar un instante a cuestionarse al menos la diferencia entre optimismo y exuberancia. El permanente estado de vigilancia desde “la Fed” ha contaminado a los mercados de un sesgo crónico a la toma de riesgo por la sencilla razón de que los inversores han llegado a la conclusión de que si algo se complica, los centrales permanecerán bombardeando con emisión a los mercados en un intento adicional de reflación. Es mas, me pregunto si una normalización de la economía americana no es una mala noticia en este contexto La conclusión es sencilla: ¿para qué comprarse un put protectivo si en definitiva, Bernanke me dará uno gratis vía reflación? El colapso de las volatilidades implícitas en el VIX que venimos observando desde 2012 está reflejando esta realidad.
Observamos un mercado plagado de problemas muy graves no resueltos tales como la crisis de deuda europea que lejos está de ofrecer una solución fundamental, el gigantesco déficit americano y un probablemente burbujeante mercado de viviendas en China. Sin embargo no hay una sola persona en la vía láctea y alrededores comprando protección: el mercado ha decidido transitar el 2013 con el pecho bien alto, ultra-exuberante y por sobre todo fully-unhedged!! (plenamente desprotegido). Este patrón de comportamiento del inversor le ha sido muy útil a la economía global desde el 2008. Es mucho más sencillo transitar años enteros de mediocridad económica con elevado desempleo pero con un S&P positivo que con uno negativo. ¿Sin embargo, estará este pseudo equilibrio de corto plazo comprometiendo otra vez más al largo?
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