BAADE y “Contado con Liqui”: ¿puede uno ayudar al otro?
Justamente ayer conversaba con dos amigos, Adolfo y Fabián, sobre la dinámica reciente en el precio de los bonos tanto en Bolsa Argentina como en New York. Por el momento todos estos ejercicios siguen siendo hipotéticos en el sentido que hay mucho por conocer y determinar. A pesar de ello, y a riesgo de equivocarse siempre es bueno estar un paso adelante, comencemos:
En los últimos días ha habido una notable actividad en los precios en Pesos correspondiente a bonos que pagan en Dólares tales como: a) Bonar VII (AS13), Boden 15 (RO15), c) Bonar X (AA17). Los mismos han tenido bajas en los precios en Pesos en el mercado local de hasta un 10% aproximado. Sin embargo, ayer al tiempo que los precios en Pesos seguían bajando en el mercado local, se observaba cierta suba en los precios en Dólares de los mismos bonos en New York y eso me hizo pensar en tres alternativas potenciales para impactar la cotización del Dólar implícito en el mercado de bonos local e internacional y en la valuación eventual del BAADE. Recordemos que por ejemplo, el Boden 15 cotiza simultáneamente en Bolsa (mercado local Pesos) y en New York (mercado internacional Dólares).
Caso 1: Mejora la cotización del Peso PERO se pierden Dólares Futuros
Se vendería agresivamente el Boden 15 en el mercado local. Ello generaría los siguientes impactos:
- Baja su precio en Pesos en Bolsa.
- La cotización implícita del Peso contra el Dólar mejoraría porque “menos Pesos” comprarían toda la tira en Dólares de cash flow del bono. Recordemos que al Boden 15 le queda por pagar en concepto de amortización y cupones de interés un total de 117,50 Dólares. Entonces, si el precio en Pesos baja, “menos Pesos” comprarían los mismos 117,5 Dólares y por lo tanto se generaría una apreciación en la cotización implícita en el mercado de bonos local del Peso contra el Dólar (ignoremos Dólar Bolsa para simplificar).
Pero esto no sería gratis en el sentido que, quien vende estos bonos pierde Dólares Futuros. Cada venta de 100 nocionales de Boden 15 en el mercado local simultáneamente significaría una mejora en la cotización del Peso pero además una pérdida de Dólares Futuros representados en el cash flow del bono. Cada venta genera una pérdida de Dólares Billete Futuros de 117,5.
Caso 2: Mejora la cotización del Peso, casi no se pierden Dólares y baja la yield del Boden 15 mejorando al BAADE
Se compraría agresivamente el Boden 15 en New York. Ello generaría los siguientes impactos:
- Sube el precio en Dólares del mismo bono del “Caso 1” pero en New York no en Bolsa Argentina. Esta suba también mejoraría la cotización implícita del Peso que en este caso se la denomina “Contado con Liqui”. Ayer, el “Contado con Liqui” era: 743/87=8.54 lo cual denota una sustancial apreciación en la cotización del Peso respecto a días atrás.
- Este Dólar es distinto al del “Caso 1” porque se refiere a Dólar bancario inmediato en New York, mientras que en el “Caso 1” se refiere a Dólar Futuro Físico en Argentina. (para no complicar el ejemplo prefiero ignorar el Dólar Bolsa dado que no cambia las conclusiones).
Esto es casi gratis en términos de Dólares ganados o perdidos porque quien compra el Boden 15 en New York pierde USD 87 al pagarlo y simultáneamente ganaría toda la tira futura de USD 117,5. Uno podría decir que una cosa es perder Dólar spot y otra muy diferente es ganar Dólares Futuros pero crítica aparte, esta estrategia se podría considerar como “cuasi neutral” en lo referente a la posición Dólar lo cual significa una diferencia notable respecto al “Caso 1” en donde se mejora la cotización del Peso pero se pierden todos los Dólares del bono.
Entonces, en el “Caso 2” pasa lo siguiente:
- Se pierde el Precio Dólar del Boden 15: -87 USD
- Se gana la tira Dólar Futura del Boden 15: +117,5 USD
IMPORTANTE: si estas compras son agresivas, subiría la cotización Dólar del Boden 15 y por lo tanto bajaría su yield y esto es un detalle sumamente importante y distintivo respecto al “Caso 1″.
OJO acá!!, este es uno de los puntos que pretende remarcar el presente artículo. Es muy probable que al BAADE se lo valúe con una yield muy cercana a la del Boden 15 (mercado secundario en Pesos aparte). Entonces, el “Caso 2” simultáneamente generaría dos impactos positivos:
- Mejora de la cotización implícita del Peso contra el Dólar en New York (“Contado con Liqui”)
- Mejora en la cotización potencial del BAADE y esto no es un detalle trivial si se pretendiese aumentar las probabilidades de éxito del blanqueo.
Hagamos un cálculo rápido. El Boden 15 en New York rinde aproximadamente 14%. Si uno valuase el BAADE a una yield del 14% eso daría más o menos un precio de USD 74.79 que surge de calcular el valor presente del bono a la tasa del 14%. Si ese ejercicio se realizara con una yield del 10% por ejemplo, el precio subiría a USD 83.83.
Entonces, si a quien blanquea le diesen este bono a una yield de 14% al segundo que le dieron el bono, el valor “100” del bono emitido a paridad bajaría a USD 74.79 y ese sería el costo del blanqueo: 74.79/100-1=25%. Por el contrario, si esa yield bajase a 10% este costo sería de 83.83/100-1=17% bastante menor y por lo tanto haría más atractivo al blanqueo.
Caso 3: Mejora MUCHO la cotización del Peso, se pierden Dólares y baja la yield del Boden 15 mejorando al BAADE
En este caso se podría simultáneamente hacer lo siguiente:
- Vender al Boden 15 en Pesos en el mercado local lo cual generaría baja de precio en Pesos, mejora del “Contado con Liqui” y pérdida de toda la tira de cash flow en Dólares.
- Comprar al mismo Boden 15 en New York lo cual genera suba de su precio en Dólares, mejora del “Contado con Liqui”, baja de yields y un efecto “cuasi neutral” en cuanto al stock de Dólares involucrados.
El “Caso 3” sería más agresivo que el “Caso 2” porque se venderían Bodenes 15 en el mercado local además. La ventaja es que en este caso es que el “Contado con Liqui” mejoraría por las dos puntas: baja de precio en Pesos y suba de precio en Dólares. También bajaría la yield del Boden 15 en New York beneficiando al BAADE y se terminarían perdiendo los Dólares pagados por el Boden 15 en New York dado que los cash flows del bono vendido en mercado local quedaría matcheado contra el comprado en el mercado internacional.
Como conclusión y sin ahondar tanto en detalles dado que no es el objetivo de este artículo, los casos “2” y “3” tienen una ventaja doble: se mejora el “Contado con Liqui” y se incrementa la cotización potencial del BAADE al bajar la yield del Boden en New York. Ambos efectos probablemente le jugarían a favor al blanqueo.
Como siempre, un pensamiento que al riesgo de tener errores intenta anticiparse un poco a todo esto….veremos.
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