Hablemos de Finanzas - 09/07/2013

Las preguntas que dejan las emisiones monetarias

Muchos economistas y profesores afirman que las poco frecuentes emisiones monetarias conocidas como “quantitative easing” son necesarias para incentivar el crecimiento en contextos de anemia o bulimia económica. En esta nota quisiera que pensemos juntos alguna preguntas y riesgos al respecto, mirando el espejo retrovisor del pasado reciente.

En primer lugar coincido con la idea de que la respuesta austríaca de “austeridad” para no generar burbujas en activos financieras conlleva a depresiones o inolvidables recesiones. En cambio las gigantes expansiones en las bases monetarias posponen en el sector público y privado la decisión de desapalancarse. Si la decisión se prolonga por mucho tiempo, el Banco Central puede crear empresas zombies; gente indecisa y sin expectativas claras.

Así es que tarde o temprano los “QE” o “puts gratis” –como aquí les decimos- deben desaparecer. Tarde o temprano Bernanke debía comentar que hay que desarmar el castillo de cartas que armamos años atrás pero sólo le vamos a creer si los datos económicos nos indican que lo que viene va a ser mejor y próspero.

En segundo lugar, la repetición continua de emisiones monetarias grotescas son inefectivas y dañan la reputación del Banco Central ya que los canales de transmisión hacia la economía real –bancos, sector de la construcción, etc- experimentan un cuello de botella. El canal de la renta fija, principalmente el mercado de bonos, no funciona aceitadamente cuando las yields son demasiado bajas y el canal del crédito genuino no llega cuando los bancos están con exceso de reservas y la velocidad del dinero colapsa. Mientras que ni el canal de renta fija ni el del crédito reactivan el espíritu de consumo, ¿podrá hacerlo la renta variable? La respuesta a la que llegué es que “ni”.

El QE impactó en la renta variable generando un reflación en el precio de las cosas y como vimos recientemente la montaña gratis de dinero continuo hecha por la FED dura hasta tanto los seres humanos veamos que la economía muestre signos de que puede crecer naturalmente, sin respirador artificial. La experiencia de la FED nos muestra que la magia dura un periodo corto de tiempo. Ahora bien, la otra pata de un QE es la baja significativa de las tasas de interés, lo cual impacta en una mayor expectativa de inflación futura que si es tratada antes de convertirse en una profecía autocumplida no es problema.

En tercer lugar el tipo de cambio también fue un canal de transmisión para el QE, al debilitarse una moneda sobre otra, que resultó ineficiente a la luz de tres años de pura emisión. ¿Por qué? Porque los otros principales bancos centrales también emitieron billetes al mismo tiempo para contrarrestar los efectos de la emisión del país vecino. Así hoy podemos afirmar que el QE se vuelve en un punto del tiempo un juego de suma cero debito a la imposibilidad natural de las monedas a depreciarse a la par como tampoco las balanzas de pagos pueden mostrar increíbles cantidades de exportaciones o entradas de capital. Recordemos que cuando Estados Unidos hizo QE le siguió a los meses Suiza, Inglaterra, Canada, Japón y otros países menores. ¿Quién ganó? Nadie. ¿Qué conclusión hay? Que las expansiones grotescas de la base monetaria llevan a guerras de monedas desgastantes que a mediano plazo llevan a crisis políticas insospechadas (véase Brasil, Turquía, Egipto, Siria, etc).

Por cierto, ¿qué ocurrirá en la vida política de los países emergentes cuando los QE vayan desarmándose? ¿Viviremos más “brasilerazos”? Es irónico pero los emergentes fuimos los países más favorecidos como castigados desde el 2008 a hoy.

En cuarto lugar los QE impulsaron a los inversores de las economías avanzadas a invertir en países emergentes, quienes se enfrentaron con lo que pudieron y los recursos humanos que tuvieron a tomar decisiones de política económica y monetarias complicadas. Si subíamos las tasas de interés venían más capitales lo cual apreciaba nuestras monedas dañando las exportaciones y el nivel de empleo. Ahora bien si no esterilizábamos reduciendo la tasa de interés local generábamos un exceso de liquides que hubiese, pienso, derivado en el nivel de precios o en burbujas en activo locales como viviendas. Un ejemplo claro de ello es Hong Kong, Argentina, Brasil y Singapore.

En quinto lugar pienso que la experiencia de hace dos semanas nos dio un indicio de que desarmar un paquete como el QE es cuanto poco muy trillado. Si ocurre muy pronto o muy tarde puede generar inflación y la creación de burbujas en activos. Si la salida es vendiendo los títulos de largo plazo que se compraron gracias a la emisión entonces es posible que la curva soberana de bonos suba varios basis pegándole de lleno al crecimiento de la economía y a los P/L de los inversores que estaban durations largas en renta fija. Como vimos hace dos semanas la curva de EE.UU explotó a penas el mercado de imaginó que la FED iba a vender los bonos que compró. Me pregunto qué pasará cuando Japón decida retirarse de la mesa.

En sexto lugar detecté un efecto perverso (dentro de los tantos que hay) en tener tasas reales negativas como consecuencia del QE. Me da la impresión de que se generó una redistribución del ingreso y la riqueza injusta. Los ahorristas y los fondos de pensión financiaron lisa y llanamente a los tomadores de deuda y a los morosos.

En séptimo lugar me pregunto si la política poco convencional de estos años está motivando a que los bancos centrales abandonen por un rato (o para siempre) la política de targeting inflation debido a que es tanta pero tanta la plata que hay en el sistema que nadie sabe muy bien cuál será el ancha en la inflación futura.

En octavo y último lugar me pregunto si esta crisis hizo que los bancos centrales pierdan su independencia del poder político. La FED le tendió una gran mano a Obama durante su primer mandato no sólo desde la mesura sino y fundamentalmente aplicando muchas de las ideas que el hoy presidente americano deslizó en su campaña. Por el lado Europeo, el ECB no hace su verdadero trabajo en tanto los políticos alemanes tomen una decisión. En Japón y Latinoamerica tenemos experiencias similares en donde el banco central trabaja con mucha sintonía con el poder político de turno. Me pregunto: ¿estamos en un mundo en donde el largo plazo dejó de existir?

Javier Frachi

Maestría en Finanzas UTDT, 2012

Fuente de la imagen

Un comentario para Las preguntas que dejan las emisiones monetarias

  1. Guido dice:

    La raíz del problema está en la generación de dinero de la nada hecha por los bancos con el sistema de reserva fraccionaria, más el que genera la “banca en las sombras”. Esa es la raíz del ciclo económico. Es falso que dentro del capitalismo están implícitos los ciclos de auge y recesión a causa de la “sobreproducción” (pero nadie explica qué la causa, es como un misterio para la mayoría de los economistas). La noción de la sobreproducción tiene sus orígenes en El Capital, de Marx, y ya se demostró que es una falacia.

    La austeridad austríaca lo único que propone es un coeficiente de caja del 100% en los depósitos de los bancos, patrón oro y que los bancos le cobren al depositante lo que corresponde por guardar los depósitos. Además, las tasas de interés serían totalmente libres y no dependerían de la burocracia de los Bancos Centrales. Esa recesión inicial, profunda y rápida por la cuál se acusa a los austríacos, es en realidad exactamente lo mismo que el eterno estancamiento de 10 años propuesto por los impulsores de QE. Pero el crédito no se reactiva por más QE que haya porque el problema es que la gente está muy endeudada. Y cuándo se reactive, las distorsiones generadas por los QE van a tener que cortarse, y eso generará una recesión todavía peor que la del 2008. Con lo cuál, sigue siendo “más rentable” lo que proponen los austríacos.

Dejá tu comentario

(*) los campos son requeridos