Diario - 20/08/2013

¿LONG Argentina / SHORT Sudamérica?

No es novedad comentar que las yields en USA están volando. Sin embargo, aún bajo el escenario de una suba sostenida en las yields de USA que, by the way, volvieron a hacer máximos ayer lunes 19 de agosto al 2.90% (10yr. yield), desde un punto de vista estrictamente de posicionamiento de cartera, los activos argentinos hasta podrían verse favorecidos. (10yr. yield y una preocupante omisión en el debate político argentino)

Hace ya unos dos meses me pregunto cuánto valor podría haber sobre la mesa para acciones argentinas si su tasa de descuento bajase unos 500 puntos básicos, en un artículo que publiqué la semana pasada (¿Cuánto valor hay en Argentina?) analizaba esta tema desde la óptica de Argentina aisladamente, hoy en este artículo lo pienso como un posicionamiento relativo: Argentina está muy barata respecto a sus pares sudamericanos. (Universidad Torcuato Di Tella: Inicio del Programa “Mercados Financieros Globales”, Director: Germán Fermo)

Cualquier flujo de fondos a diez años en Argentina descuenta digamos al 11/15% cuando un activo equivalente en Chile lo hace al 3% y uno en Brasil o Uruguay al 3.5%, aproximadamente. A pesar de los desafíos de corto plazo que probablemente enfrentará la economía argentina soy optimista desde una visión estrictamente de posicionamiento de cartera. Comenzar a armar con paciencia posiciones en acciones argentinas que descuentan al 11/15% cuando sus pares sudamericanos lo hacen al 3/4% pone a las mismas en una situación de sustancial abaratamiento relativo. En general, las acciones argentinas cotizan a P/E ratios inferiores por múltiplos a nuestros vecinos. En este entorno, Argentina puede ofrecer mucha más capacidad de apreciación que sus pares. Es cierto que los árboles no crecen hasta el infinito pero también es tan cierto que toda baja en un activo alcanza su piso y mucho más si uno lo considera a nivel relativo.

¿Y si espero? El problema a veces es “pensar en chiquito”: por esquivar un potencialmente incierto corto plazo, uno podría perderse el trade del lustro en emergentes. Este es el riesgo actual de observar pasivamente a una Argentina muy barata y no hacer nada al respecto. Banco Galicia subió arriba del 10% en una semana, YPF ya no cotiza en 13 sino en 17, el BODEN15 voló de 88 a 95 en un rato.

Argentina, relativa al resto de nuestros vecinos está barata y obviamente uno podría argumentar que sus “baratez” está justificada por los distintos desafíos que afectan a su economía y la incertidumbre que dicha realidad descuenta en el precio de los activos. Pero también es cierto que a las posiciones verdaderamente ganadoras hay que armarlas cuando todos salen y tengo la sensación de que si estos “trades” salen mal uno arriesga un 25% negativo contra un 300% positivo a cinco años vista si es que Argentina en estos años comienza a descontar su desventaja relativa a nivel valuatorio.

Aun enfrentando un escenario global que ve a la 10yr. yield arañando ya el 3% probablemente en algún momento se plantee en el mercado internacional la divergencia que existe entre un “Argentina” digamos, y un “Uruguay”. Aun con yields amenazando valuaciones en todo el mundo existe una razón para pacientemente irse largo Argentina en forma escalonada con trades relativos que aíslen a la posición de un shock adverso de tasa de interés. Long Argentina vs. Short Uruguay, Long Argentina vs. Short Brasil, Long Argentina vs. Short Colombia bien pueden ser posiciones que exhiban en el próximo lustro dos ventajas: a) neutralidad contra una reacción pesimista frente a escenarios de yields mucho más empinadas a nivel mundial, b) significativo abaratamiento relativo de Argentina frente a sus vecinos.

¿Tiene sentido entonces, comenzar a armar con paciencia posiciones absolutas y relativas apostando a un upside significativo de mediano plazo para Argy?

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