Diario - 12/11/2013

¿Otra vez se te escapó la tortuga?: 10yr volando

Reunión informativa Maestría en Finanzas Universidad Torcuato Di Tella: Miércoles 13 de Noviembre, 19.30h

Bien, como todos sabrán, la 10yr. volvió a volar reaccionando a lo que hoy parecería ser un shutdown que le costó muy poco a la economía americana. Recuerden que la historieta que se puso de moda en estos últimos veinte días era que el shutdown sería muy nocivo para la economía americana y que por lo tanto la Fed debería esperar para comenzar a recortar su ridículo QEIII. Pero vivimos en un mundo en donde todo se da vuelta como una media en horas y del DecNoTaper pasamos al DecTaper otra vez y la 10yr. se pegó un viaje hacia el norte enorme llegando el viernes pasado a 2.75% en reacción a un estrepitosamente positivo y sorprendente NFP. Vivimos en un mundo en donde le dan el Nobel de Finanzas a Fama que advoca la eficiencia y a Shiller que defiende exactamente lo contrario o sea, uno de los dos está mal. Y en este mundo nuevamente se torna importante decidir qué hacemos con la duration de bonos a tasa fija si es que todavía tienen alguno en la cartera.

Estos pibes anteayer te vendián una 10yr en 3%, pasaron a 2.40% y otra vez empiezan a aparecer apuestas al 3%. También estaban los que auguraban un Euro invencible en 1.40 y ya aparecen los que lo ven en 1.30. Todo se recicla, todo vuelve para un mercado financiero totalmente pasado de rosca e inmerso en un verso interminable y a esta altura aburrido: otra vez sopa y vamos con el Tapering nuevamente. No es casualidad que mi websibe tenga caricaturas, hace seis años que vivimos tradeando caricaturas, todo es mentira, no hay que creerle a nadie (me incluyo).

Hace semanas que vengo diciendo de no relajarse con la baja transitoria en la 10yr: ponerle el pecho a un tren que viene de frente en general termina siendo una mala decisión. Y en este sentido la dinámica que ofrece la 10yr por los próximos meses/años bien se asemeja a la de un tren que viene despacio, gradualmente pero sin dudas muy de frente y hacia el norte. Como comentamos en repetidas ocasiones, el mercado parecería haberse encaminado a un nuevo mini-paradigma dentro del ciclo de laxedad monetaria que ha caracterizado a la crisis desde su inicio y la baja reciente en la 10yr simplemente parecería haber sido una ventana de respiro transitorio.

Esperar al nuevo equilibrio de yields con una duration corta (no mayor de cinco años) y con exposición Dólar Americano parecería ser una forma razonable de seguir esquivando a un tren al que la Fed a pesar de muchas dudas, le comenzó a soltar la mano, nada trágico pero un claro cambio de tendencia y por lo tanto la obligación de replantearse posiciones que han sido altamente rentables en este lustro y que están siendo cuestionadas actualmente, a pesar del respiro reciente que parecería querer culminar nuevamente. Seguir defendiendo posiciones de durations altas en bonos a tasa fija es como participar de una fiesta en donde uno termina siendo el que apaga la luz, cuidado con que la tortuga no nos gane en el sprint.

Si bien las tasas seguirán bajas por mucho tiempo más, parecería consolidarse un escenario de suba gradual y sostenida de yields a nivel global lo cual es una muy mala noticia para posiciones compradas en bonos con duration larga y tasa fija, cuanto más gradual la suba mejor para équities pero los bonos a tasa fija parecerían estar encaminados hacia un lose-lose scenario.

Lo que quiero insinuar con esto es que la tentación existe de llevarse por ejemplo un bono que te rinde ahora un cacho más que antes (¿5/6%?) pero al hacerlo uno queda expuesto a duration y si la suba de yields en USA se mantiene, lo que uno perdería por la valuación a mercado del bono podría ser claramente superior a todo el carry de un año, no creo que sea una buena estrategia relajarse después del come-back que mostraron los bonos en estas últimas semanas y más aún viendo lo que la 10yr. hizo el viernes: el tren de la Fed sigue yendo hacia el norte ojo con la duration!

No siempre se hace necesario estar invertido agresivamente y más aún en presencia de un potencial cambio de paradigma que sin ser abrupto puede generar sustanciales pérdidas de valuación tal como ya ha hecho el mercado de renta fija de mayo a septiembre (¿volvemos a lo mismo desde el viernes pasado post-NFP?). Quizá en el contexto actual una posición de poca duration en activos denominados en Dólares a uno podría darle la chance de jugar la suba de yields vía fortalecimiento del Dólar y evitar un largo proceso de baja de precios en bonos hasta que el mercado se ubique en lo que parece ser un claro nuevo equilibrio de yields más altas con curvas de tasas más empinadas gradualmente. En un mes ante una mayor suba de tasas uno puede perder el carry de tres años tal como ha sido el caso en muchas posiciones de bonos durante mayo/septiembre.

El 2013 ha encontrado a más de uno con la guardia muy baja en especial para un asset class que desde el 2008 le ha dado muchas alegrías al inversor: bonos de todo tipo, moneda y color. De hecho todos los bonos en general han sido severamente castigados como reacción obvia a la elocuente, rápida y sorpresiva suba de yields que ha afectado a los mercados desde mayo de este año si bien en estas últimas semanas ha habido una clarísima mejoría yo me inclino a pensar de que la misma es transitoria y simplemente está abriendo una ventana para reajustar duration, la 10yr se irá a un 3% otra vez y más rápido de lo que el mercado actualmente descuenta. La baja reciente de la 10yr no es una vuelta al paradigma que caracterizó el 2008/2013, simplemente es una ventana de respiro que ya comenzó a culminar nuevamente y por ende oportunidad de reajustar duration antes de que sea muy tarde: que el último apague la luz.

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