Diario - 22/05/2014

La nueva Trampa de Liquidez versión 2014

Hoy @Diegojucht en Twitter decía: “Buenos NFP, buenos PMI e ISM, tapering a pleno y la 10yr en 2.50, que me estoy perdiendo?”, y esto motiva reflotar lo siguiente:

La Fed está atrapada en su propia creación, de una trampa de liquidez en la parte corta de la curva (2008) estamos hoy (2014) en una trampa del lado de la parte larga con seis años de una reflación casi implacable.

Recuerdo que por inicios del 2010 cuando la economía americana mostraba síntomas de una muy lenta recuperación se debatía en el mercado si la Fed ya había alcanzado su límite de estímulos. Recordemos que ya por entonces su tasa de referencia estaba en 0% por lo que no podía bajar más desde ese nivel. Entonces pulularon un montón de historietas en torno a que desde ese punto la economía real debería encontrar su curso sola y sin mayor ayuda de la Fed.

Sin embargo, desde entonces la Fed de Bernanke y ahora de Yellen, se embarcó en política monetaria no tradicional y vía sus tres QEs se encargó de estimular preferentemente al segundo componente de la demanda: la inversión y esquivando brillantemente su propia trampa de liquidez en la parte corta de la curva. Los QEs han ido preferentemente a comprar Bonos Largos del Tesoro y Mortgage Backed Securities con el objetivo de colapsar las tasas de largo plazo en un intento de estimular el financiamiento largo  en especial viviendas.

De esta forma, QE intentó shockear a la economía real vía tres frentes: a) yields largas en descenso estimulan la inversión, b) debilidad del Dólar aumenta competitividad Americana vía exportaciones, c) efecto riqueza vía reflación de activos financieros te hace sentir más rico y por ende gastás más, estimulando el consumo. Todo esto funcionó, pero el impacto final en la economía real ha sido pequeño relativo a la dinámica voluptuosa mostrada en activos financieros. Mientras el S&P ya está muy por encima del valor pre-crisis, la economía real todavía está a 2/2.5 puntos porcentuales de llegar al nivel de desempleo pre-crisis.

Por lo tanto, uno podría conjeturar que los QEs le permitieron a la Fed escapar de la trampa de liquidez a la que había llegado cuando su tasa de referencia tocó el 0% o sea: la Fed siguió estimulando la demanda por muchos años más incluso después de haber alcanzado tasa cero en la parte corta de la curva vía un colapso intencional en la parte larga. QE podría decirse entonces que fue la forma de escapar de la trampa original en tasa cero. La Fed quizá esquivó una trampa de liquidez en el corto para entrar en otra trampa de liquidez en el largo y esta última puede ser burbujeantemente peligrosa.

Pero lo interesante de esta crisis es que la misma muta todo el tiempo y así como entre el 2009/2010 la Fed comenzó a quedar atrapada en una trampa de liquidez, en el 2013/2014 bien podemos observar a una Fed que comienza a quedar atrapada en su segunda gran creación: los QEs de Bernanke y su equipo de doves y una Yellen sin ganas de Cambiar nada en el tono dovish. El mercado de bonos espera a la Fed agazapado y cualquier wording no deseado le puede dar gamma (aceleración) a las yields, un gamma que no quiere nadie en este mercadito. Si la Fed se pasa un poco de rosca no más, el empinamiento en la parte larga de la curva puede ser suficientemente agresivo como para desafiar todo lo andado a nivel de economía real desde el 2010. Precisamente aquí está la segunda trampa, ahora en la dimensión de QE.

Desde mayo 2013 que escuchamos a uno y otro miembro votante de la Fed hacer declaraciones eventualmente en defensa y en contra del QEIII Tapering en un intento de calmar a un mercado que ante el menor atisbo de restricción monetaria te empina la curva en forma animal. Así como en estos días vemos una 10yr en 2.50%, a inicios del año el mercado de bonos parecía otro.

En este contexto, la Fed enfrenta un gran desafió de cómo venderle a un mercado en estado de esteroides máximos la idea de salida gradual bajándoles un cambio pero sin causar selloffs y por sobre todo sin lastimar a una economía real que muy lentamente se recupera de la crisis del 2008/2009.

Sin darnos cuenta, podemos estar observando a una Fed que si bien supo escapar de su trampa de liquidez del 2008 bien puede hoy no poder escapar de su segunda creación: los QEs. Hay un mercado entero dependiente de los QEs, muy acostumbrado a no hedgear nada y muy listo a empinar la curva ante el menor desliz de Yellen. Lo acontecido recientemente en el rally de la curva soberana americana claramente muestra a un mercado que ha prolongado un escenario de tasas bajas por mucho tiempo más de lo que se esperaba en mayo 2013 en un ánimo de esperar de la Fed una permanencia casi eterna de su estancia acomodativa.

¿Y la estabilidad de largo plazo? De esa se encarga Montoto…………

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