Diario - 02/10/2014

Leyendo el mercado de FX de LATAM

 

Por Javier Frachi

Master en finanzas – UTDT

Si algo caracteriza al mercado de monedas en LATAM es que en momentos de winding down o “puerta doce” salir de la posición  cuesta su buena moneda. Además de ser poco líquidos, esta monedas traidean en rangos horarios muy chiquitos y como dije recién sus bid offer spreads son grandes. A pesar de todo esto, es de suma importancia ver el mercado de monedas de estas latitudes ya que hemos emitido deuda en moneda local y  dura; para inversores individuales o institucionales en la ecuación de retorno sin dudas tienen que estar el tipo de cambio.

En los próximos párrafos voy hacer un breve recuento sobre lo qué esta pasando esta semana en el mercado de monedas de los principales jugadores de LATAM en un contexto de fuerte apreciación del dólar.

1. ¿Cómo está el dolar a nivel global? Simplemente con ver el siguiente gráfico del DXY (compuesto por el USD contra el EUR, JPY, CAD, GBP, CHF, SEK) queda claro que el dólar se despertó gracias a los buenos datos sobre la salud de la economía americana, la expectativa de la suba de la tasa (cada vez más cerca de unos +25bps) y la relativa mala salud de la economía europea y la reconversión de la economía China. (Pensar que hace unos años muchos atrás decían que el dolar iba a ser un papel para secar la humedad del baño,  todavía no lo es y falta para otra moneda como el yuan lo reemplace).

                                                                        Fuente: producción propia en base a datos de Reuters Eikon

El comportamiento del FX en LATAM fue interesante y divergente al mismo tiempo, va a quedar claro que no todos tienen los mismos escudos y armas para ir al nuevo frente de batalla, esta mutación, de la inicial crisis subprime. (¿Nueva guerra de monedas?)

A pesar del subi-baja que tuvo el MXM, típico de una moneda de high beta, el peso se comportó relativamente tranquilo, operando en una banda de +- 5% durante casi todo el año. El Real fue la moneda con mayor volatilidad a causa de que las elecciones se metieron en la moneda así la moneda del orden y progreso viene traideando en rangos de +- 12%, un rango bien amplio. Por el lado del peso chileno la historia es una devaluación fuerte (ver 6 meses) con unos términos de intercambio que se están agotando, menor crecimiento y cambios en el sistema impositivo; la devaluación del peso chileno en relación a las otras de la región se caracteriza por se medida desde un BC que sabe manejar expectativas desde la comunicación.

El peso colombiano fue la estrella hasta el mes de julio, haciendo felices a los inversores en bonos locales, luego comenzó una significativa devaluación del tipo de cambio. Las causas no apuntan a una deficiencia de la economía sino a la rotación en general que hizo el mercado hacia la moneda americana. Por el lado de PEN, sol peruano, la cotización contra el dólar se mantuvo sin grandes cambios hasta mediados de agosto donde comenzó el declive; hoy en día se está estabilizando producto de que el BCRP anunció un programa de intervención mediante swaps (muy similar al que usó el BCB -Banco Central de Brasil-).

Evolución de FX de LATAM. Fuente: producción propia en base a Thomsom Reuters.

El mercado argentino es de otro planeta. Si nos guiamos por la tabla precedente Argentina hubiese sido el único país en la tierra que no fue afectado por la dolarización de carteras alrededor del mundo ni a la suba de la 10yr de 2.3% a 2.5%. Lo único coherente y profesional a decir sobre éste país es: a) un tipo de cambio con tantas restricciones no es infinito; b) la curva de NDF está explotando, c) la curva de futuros de soja y trigo sigan a la baja por tanto es “bearish ars” y d) nuevas devaluaciones, necesarias o autogeneradas, profundizarán la recesión al recortar -junto a la inflación- el poder real de compra.

Analizando fx y la macro: una región, 3 subgrupos con diferentes sabores

Pienso que podemos dividir la vulnerabilidad macro de LATAM en 3 grupos. El primer compuesto por aquellos países que tienen acceso full a los mercados internacionales y tienen fundamentales interesantes (liquidez, buena posición fiscal y inflación apropiada), a saber: Chile, Colombia, Peru y Mexico. El segundo grupo está compuesto solo por Brasil ya que tiene acceso libre a los mercados de capitales pero me genera muchas dudas en el plano fiscal. Por último, el tercer grupo, está compuesto por Venezuela y Argentina, países con malos fundamentales en términos fiscales, liquidez y expectativas inflacionarias. Particularmente en Argentina se generó, se ancló una expectativa de inflación muy alta por tanto vivimos en una teoría de juegos constante.

En tanto dinámica el primer grupo disminuyó marginalmente su velocidad de crecimiento en el periodo 2012-2014, en cambio los grupos 2 y 3 tuvieron un parate más dramático. A modo de analogía, iban por la ruta y de repente se les paró el auto y el camión que llega de frente todavía está lejos pero acercándose. Si hay que poner número al crecimiento futuro, me inclino por elegir un crecimiento del siguiente estilo que está muy pegado a lo que proyectan las compañías de consumo masivo (tipo Whirpool, Phillips, etc):

 

La conclusión que podemos tomar con este view es que aquellos país con una curva de futuros de commodities en baja (hoy futuro de soja a Marzo 2015 está en USD 295) y en los otros que basaron su crecimiento con préstamos tienen una probabilidad más grande de ir a baja en varios puntos porcentuales. Si agregamos la hipótesis de un menor crecimiento en China parece ser que solo Mexico tiene un buffer para hacerle frente al ser poco dependiente en precios de commodities y su economía reacciona junto a la de Estados Unidos.

En tanto liquidez los países más débiles son Argentina, Venezuela y Brasil, mientras que Mexico, Colombia, Chile y Perú están mejor posicionados. Teniendo la opción de hacer política monetaria laxa o contracíclica cuando EUA haga las primeras subas de tasas o pueda intervenir sin dubitar en sus mercados cambiarios.

Desde la mirada de la solidez fiscal los países más vulnerables son Venezuela, Argentina y Brasil. Mientras que Mexico está en el borde en tanto se realice la aprobación de reformas fiscales a fin de año. El mejor del grupo es Perú.

Por último, para aquellos que todavía siguen pensando que LATAM puede tener corridas bancarias, analizando el sector ninguno de los tres grupos presenta problemas.

Brasil

Ayer Mauro Leos de Moody´s comentó en detalle qué es lo que les preocupa sobre Brasil y que la posible perdida de un notch se dé recién en 2016, dándole un año de gracia al nuevo presidente. Justamente las última encuestas (Datafolha) reconfirmó la reciente tendencia en la popularidad de Dilma con un 49% vs un 41% en la intención de votos contra Marina en caso de una segunda vuelta. Los otros datos interesantes son que no hay garantías de una victoria en primera vuelta de dilma, que Aecio no se lo puede considerar como un contendiente en la segunda vuelta sin embargo si se juntase con Marina vencerían por varios cuerpos a Dilma.

Chile

Ayer se presentaron las minuta del BCCh. En líneas generales, muestran preocupación por la política de salida de la FED y la pregunta clave en la minuta es cuánta volatilidad agregará a Chile si la FED saca los pies de la pileta pero el ECB los mantiene. Recordemos que Chile exporta a ambos países. El segundo punto que importa es el aumento nominal de los salarios y el tercer punto de preocupación es la capacidad ociosa que se percibe en el mercado laboral. En términos concretos, tenemos un BCCh dovish; el mismo Vergara (Presidente el Banco Central) manifestó que es posible un nuevo recorte de la tasa en 25 bps.

Fuente de la imagen de cabecera: Google

2 comentarios para Leyendo el mercado de FX de LATAM

  1. GUSTAVO EPSZTEIN dice:

    Buena nota Germán. Espero leer más de este tipo próximamente. Enriquece tu blog.

  2. Juan Pablo dice:

    Me gustaría recibir más notas como esta, o saber en dónde los puedo seguir?

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