Academicas - 13/11/2014

¿Cómo invertir según el ciclo de la economía?

Por Javier Frachi

Maestría en Finanzas – UTDT

Soy una persona muy curiosa. Es mi mejor activo, es invaluable en finanzas que la persona tenga curiosidad, se genere preguntas y tenga la voluntad y la humildad de ir a buscar o pensar respuestas.

Actualmente tengo la suerte de trabajar con un equipo de profesionales excelente que diariamente me lleva a aprender cosas que no sé y a buscar respuestas que antes no tenía ni sabía cómo buscarlas. La curiosidad que tengo desde hace muchas semanas fue entender cómo se comportan los principales asset class según el ciclo de la economía americana, global y en emergentes.

Entonces en este post de hoy voy a compartir la respuesta que encontré y que entiendo sirven a estudiantes e inversores ya que no hay algo así en muchos lados. Lo primero a entender son los ciclos económicos y lo segundo es el famoso pero como intuitivo ratio de sharpe.

Ciclos económicos. La literatura y la vida real nos muestran que cualquier economía (incluso la argentina) tiene 4 etapas a saber:

Fuente: producción propia

Hoy en día podemos ubicar a los países en alguna de estas etapas según el PBI y el desempleo de cada país, incluso lo podemos hacer más simple tomando el output, capacidad ociosa, en la economía. En castellano, esto vendría a ser: si puedo producir 100 ipods pero por razones médicas hoy solo puedo producir 70 tengo un 30% de capacidad ociosa. A ojo creo que la mayoría vamos a coincidir en que las principales economías están más o menos así ubicadas:

Fuente: producción propia

Estos ciclos en la expansión y contracción en un país existen desde siempre con la salvedad que desde comienzos de los 90 con la globalización las crisis son más recientes o lo que es lo mismo decir que los momentos de expansión o recuperación duran poco –sea por causas internas o por el impacto de un tercero-.

¿Hay alguna forma de medir el ciclo de una economía desde hace mucho tiempo? Sí, la consultora Oxford Economics mide el output gap de las economías desde 1970 en adelante en una cantidad enorme de países los cuales hoy podemos agrupar en emergentes y desarrollado, tal como hice en mini estudio. (Oxford Economics es un servicio pago, de todas maneras se puede emular los datos tomando el output gap de cada país según el FMI y luego sumarle el PBI nominal en USD). En la siguiente tabla hago un breve resumen de las correlaciones (desde 1980 a 2013) entre bloques que me parecen relevantes hoy por cómo están desacoplándose los países:

La tabla nos dice que cuando a Estados Unidos le va bien o mal a los japoneses y europeos les va a bastante bien o la sufren menos en caso de una recesión en américa del norte. Ahora bien pasemos directamente a los resultados del estudio.

Resultados. El ratio de sharpe que van a ver abajo indica premio por unidad de riesgo tomado, es decir divide el retorno tomado sobre el desvío estándar. En castellano la traducción es más o menos así: cuanto retorno me generó el fondo o mi gestor de cartera en relación a todo el riesgo al que me expuso. Cuanto más alto es el ratio quiere decir que tuve un muy buen retorno habiendo tomado poco riesgo. El número que debe estar siempre en la cabeza de un inversor es el ratio de sharpe de largo plazo del S&P 500: 0.25 (retorno S&P 500: 5% / sigma: 20%). (Quien quiera ver los ratios de cualquier índice vaya a MorningStar).

Performance de los activos de crédito. Básicamente estos son instrumentos de deuda corporativa que se dividen en dos grados: inversor versus high Yield.

Lo primero a decir es que el mejor y único momento para invertir en deuda high yield es cuando la economía empieza a recuperar; un ejemplo bien claro es el año 2009/2010 en Estados Unidos. En ése momento del ciclo la confianza comienza reaparecer, la gente comienza a ver que quienes quizás quebraban no lo hicieron y los bancos vuelven de a poco a prestar. Ahora, el peor momento para entrar en high Yield es en el momento de expansión y en la caída del producto /suba del desempleo (slowdown); en el primero porque en el ciclo de expansión como dije en el primer cuadro hay un banco cental hawk (a punto de subir tasas), justamente el negocio de entrar en deuda basura es hacer spread de tasas cuando hay un flatenning en la curva (que ocurre en la recuperación), mientras que el segundo es malo porque estalló una burbuja enorme, hay pánico y miedo, y el propio mercado genera un repricing de precios relativos en los activos (una empresa con calificación C debería rendir más tasa que una AAA). Ahora bien, esto es relativo por varias razones: a) el mejor momento de entrar un activo es cuando duele; b) en mi estudio usé índices bastante diversificados lo cual me impide detectar la oportunidad de entrar en una empresa que dentro de lo basura que da un retorno/riego sexy; c) después del estallido llega la recesión, como ven en el gráfico el sharpe de HY sube considerablemente.

Renta variable. La renta variable para ser el mejor activo para todos los ciclos. Generalmente le va bien cuando a Estados Unidos y al mundo están pujantes. Mientras que el peor retorno por unidad de riesgo lo dan justamente cuando estalló la economía o una gran burbuja o hay una gran inflación.

La lógica es muy similar a la anterior. El equity funciona muy bien con un banco central dovish (recesión, recuperación y algo de la expansión) pero muy mal cuando la economía se está calentando (inflación, burbuja, etc), lo cual es la alerta para la valuación por múltiplos y que algo grande está por venir. El activo que sirve como hedge cuando la economía americana y del G10 entra en pánico es un índice de mercados emergentes. Así se ve en el momento de expansión y expansión.

Renta fija soberana. Es la inversa a la renta fija corporativa, ésta da mejor retorno –ajustado por riesgo- en el ciclo de recuperación y algo en la fase de expansión y de recesión. En cambio la deuda soberana da mucho mejor retorno que la corporativa en momentos de recesión y contracción.

Para cerrar quiero dar una reflexión práctica. ¿Sirve todo esto? Más o menos. Los bancos centrales hoy y por al menos dos años más van a seguir con tasas bajas, la distorsión que comenzó Bernanke en 2008 va a seguir dando vueltas. La FED quizás suba 25bps pero qué impacto tiene como coste de fondeo, yo pienso que poco. Hay otras razones más pero no tiene sentido alargar la conclusión.

Si hoy tuviese que invertir mi dinero con los datos que acabo de compartir, tomaría algunas posiciones en: a) Reits americanos y europeos; b) Equity europeo, argentino y ruso en lo posible hedge (de por sí es carísimo); c) Monedas y d) Preferidas con Floating. Me encantaría elegir bonos corporativos pero el momento ya pasó (por ahora, excepto en rusia y argentina)

 

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