Diario - 20/04/2015

Si el petróleo se estabiliza en 50/55: ¿YPF en 35?

Comienzo con el final, dos preguntas: ¿YPF en 35? ¿10yr de Alemania negativa?

Mi convivencia con YPF ha sido difícil, pero a pesar de que el papel me vino pegando mal desde fines del año pasado la estrategia de bancar al papel “a lo gaucho macho” e incrementar posiciones más abajo, parecería haber comenzado a pagar. LONG YPF en 26 con un romance de larga data que reconozco llevo con este papel desde que valía 13, tomó sentido al ver a un petróleo estabilizarse en la zona de 50/55, veremos cuánto dura esto, pero si el petróleo aguanta finalmente en estos niveles la sola ausencia de volatilidad probablemente le dé a YPF el aire que necesita para seguir acortando el gap contra los ADRs de bancos por ejemplo, cuyo rally ha sido estrepitoso y le permita acercarse a los 35 en NY. Sigo con la sensación de que si el petróleo se estabiliza en este nivel y hasta exhibe alguna recuperación en el segundo semestre del año con ajuste de inventarios arañando quizá los 60, podremos ver al ADR de YPF hacer catch-up del formidable rally que vienen mostrando en general los ADRs argentinos y más aun con un año electoral en mayor progreso y por ende, más información.

Obviamente que el párrafo anterior se basa en un view de mercados internacionales que siguen siendo meramente reflacionarios. Cada día que observo claudicar a cuanto bear intenta shortear el mercado me convenzo más de vivir en un mundo que a fuerza de QEs, tasas negativas o cercanas a cero y Puts Gratis infinitos, se convenció así mismo de que todo está bien, auto-cumpliendo un equilibrio en el que nada pareciera preocupar a nadie. Parecería que esta crisis en vez de habernos enseñado sobre disciplina en el control de riesgo nos dio la lección opuesta: parecería vislumbrarse una alquimia monetaria que nos dejó anestesiados en un equilibrio meramente reflacionante que da la sensación de ser eterno y a nadie hoy en día le importa el mínimo cazzo la inestabilidad intrínseca que esto podría generar a futuro. No digo nada nuevo con mencionar que el largo plazo no existe en mercados financieros, los mercados tienen una clara tendencia a extrapolar el presente al futuro y éste presente nos dice “seguí comprando, que los Puts Gratis de la Fed y muchos otros están para quedarse por un largo tiempo”. Si Argentina pudiera articular en su próximo gobierno una historia coherente, en este entorno internacional nos van a bañar de dólares y los activos reales argentinos ralearán en consecuencia.

Todas las 10yr yields relevantes están colapsadas y con ello un supuesto clave de la crisis que Yellen principalmente se encargó de recordarle al mercado: los puts gratis de la Reserva Federal están para quedarse por muchísimo tiempo más y en este contexto ya vimos a la 8yr de Alemania operar en terreno negativo, absolutamente increíble. Viviremos en un mundo distorsionado lleno de doves, el tiempo de los hawks no llegó y no llegará por un plazo que a veces parece infinito.

Esperar a un central a que suene hawkish es a esta altura un evento de bajísima probabilidad para el próximo lustro, lo que sí se está dando es “hawkishness relativa” en un mundo en donde todos son doves (USA vs Japón y Europa). Porque si bien se espera que la Fed en un futuro cercano le ponga presión a la parte corta de la curva subiendo su tasa de referencia, esta suba será en cámara lenta con una Fed que ha sido extremadamente cuidadosa en la forma que ha venido llevando su brillante transición desde el fin de QEIII. Queda claro que a la Fed no le gusta que la parte larga de la curva gane aceleración, si bien las balas las tiene puestas en la parte corta siempre que puede sigue con su “talk-down the long side of the curve”. Mundo al revés: festejamos los malos datos y hacemos selloffs con los nuevos, así de simple. El mundo de Ben Bernanke, quizá el costo de estabilizar al planeta entero en 2008.

Con lo que está aconteciendo en la 10yr últimamente parecería quedar más claro que el agua que el escenario reflacionante de los últimos seis años sigue en pie a fuerza de yields bajas y ahora generalizadas en todos lados, por muchísimo tiempo más y eso es excelente noticia para los mercados de acciones que tienen frente a ellos todavía un horizonte que parecería plantearse como claramente reflacionante y bullish. En este contexto, tengo la sensación de que hoy en día a fuerza de QEs múltiples, tasas de referencia negativas, curvas de yields colapsadas/negativas y cuanto estímulo monetario quieran imaginarse, el mundo está operando un escenario en el que jugamos a que todo está bien destruyendo a cuanto bear se cruce en el camino sustentados por la noción de una Reserva Federal y otros varios centrales alquímicos, que no se quieren, ni pueden ir de la escena, como principales impulsores en el precio de los activos financieros.

Los mercados jamás tradean el largo plazo y esta miopía fue exacerbada con todas las distorsiones monetarias a la que tanto nos acostumbraron y que peligrosamente tomamos como un dato exógeno del mundo en el que vivimos. Vivir en anormalidad monetaria paradójicamente generó la sensación de normalidad estabilizante pero: ¿qué consecuencias tiene esto en los activos financieros? Parecería que Yellen sigue comprometida en ver al S&P y a la curva de bonos soberana de la mano, raleando juntas y ahora se le ha sumado cuanto central relevante existe en el planeta. Todos los centrales reflacionando, todos los mercados obligados a seguir comprados ante un mundo que a 10 años con calidad de riesgo te ofrece retornos ridículos. El tiempo dirá si esto es estable, pero este entorno refuerza aún más a mi 26 de la buena suerte, fingers crossed.

Los dejo con dos preguntas: ¿YPF en 35? ¿10yr de Alemania negativa?

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