Diario - 31/03/2016

Futuros de Dólar y Fin del Cepo: Costaría USD 5.000 Millones

 Twiteaba:

“Herencia K embarazó al gobierno de muchos costos. Uno de ellos es la pérdida en futuros de dólar: ¿fue óptimo salirse del cepo así de rápido?”.

“Que el dólar esté planchado se lee como éxito en la liberación del cepo. Ojo, que planchar al dólar está costando cuasi-fiscal al 38% anual”.

Por supuesto que al cepo había que liberarlo pero la pregunta era cuándo y a qué costo. Por ejemplo, mucho se ha hablado de lo que los holdouts le costarán a Argentina llegando al número cruel de 11.684 Millones de dólares. Mucha gente incluidos políticos, periodistas, economistas, politólogos, se rasgan las vestiduras “denunciando” semejante atrocidad numérica. Pues bien, me animo a decir que muy pocos de esos que atacan a los 11.684 conocen cuánto va a costarle al Banco Central pagar en pesos la liquidación de los famosos futuros de dólar cuya existencia lamentablemente se extiende a junio de este año y ha sido heredada de la administración anterior.

Al cierre de marzo, la pérdida expresada en dólares es aproximadamente 3.500 Millones y si bien es imposible hoy determinar con certeza cuánto será la pérdida final neta de impuesto a las ganancias, dado que no conocemos los spots futuros, dicha pérdida fácilmente podría colocarse en torno a los 5.000 Millones de dólares (estos contratos liquidan en pesos, por lo que el número dólar surge de reconvertirlos a la moneda americana). Incertidumbre aparte, esta cifra representa aproximadamente el 42% de la pérdida causada por los holdouts y si bien escuché a mucho periodista hablar de los 11.684, no recuerdo a nadie mencionar los 5.000. Llevó 12 años devengar 11.684 Millones de dólares y sólo unos ocho meses generar el 42% equivalente, 5.000 Millones. En especial, sería muy útil que a los miembros del gobierno anterior que tanto critican la gestión del actual, se les recuerde que ellos mismos nos embarazaron con el 42% de holdouts equivalentes vía futuros de dólar. Veremos, cuando el tesoro recupere vía impuestos a las ganancias, cuál será el costo total (35% de re-ingreso) y final para la sociedad argentina de esta voluptuosa aberración que ha sido el lanzamiento de estos contratos nada más y nada menos que por la administración del BCRA anterior. Es por esta razón que a los “5.000″ tómenlos como un número altamente aproximado pero que sirve para el punto de esta nota.

Pero, la administración actual tenía una variable de control que era decidir el momento en que se liberaría el cepo. Y si bien, parecería que existe un enorme consenso respecto a que liberarlo a inicios de año fue correcto, yo al menos me permito dudar, quizá esperar 120 días respetando restricciones contractuales hubiera tenido más sentido y lo remarco en cuatro dimensiones.

Primero, violación de contratos. De esto ya hablé en extenso y no seré redundante. (ver mi nota en Infobae, Desactivando la primera bomba: los futuros de Rofex)

Segundo, como describí en párrafos anteriores, la pérdida de estos contratos es enorme. La activación de los mismos se dio precisamente con la devaluación del peso oficial generada mediante la liberación del cepo. Haber devaluado al ritmo de la curva de futuros o incluso no haber devaluado hasta que este monstruo expirase era ciertamente una alternativa a considerar. Conclusión 1: enorme pérdida en la liquidación de los futuros.

Tercero, la tranquilidad con la que el Peso opera contra el dólar se lee como un éxito en la liberación del cepo. Cuidado con comerse el amague en este sentido, la tranquilidad actual es totalmente artificial y además costosísima. Recuerden que cuando el Central dejó caer las tasas cortas al 32% e intentó intervenir en el mercado de cambios, el dólar rápidamente trepó a 16 y le sacaron al BCRA todos los dólares con los que intentó calmar al mercado. A partir de ese cimbronazo, el BCRA puso muy de punta las tasas cortas llevándolas al 38% y eso calmó al dólar en el corto plazo. Pero cuidado, esta tranquilidad artificial que algunos auguran como un éxito le está costando al BCRA un cuasi-fiscal que crece en promedio entre parte corta y larga al 34% anual aprox., una bomba de tiempo de la cual pocos hablan. Estas tasas de punta obviamente enfrían también a la economía argentina. Conclusión 2: frenar al dólar post-cepo genera aumento sustancial del déficit cuasi-fiscal y mayor recesión.

Cuarto, no se ven grandes reacciones en la economía real post-cepo. La razón parecería tener una explicación razonable: la liberación del cepo sin cerrar definitivamente el acuerdo con los holdouts poco puede hacerle a la economía real. El combo “cepo +holdouts” es muy poderoso pero la alternativa “cepo sin holdouts” lejos está de serla. Por lo tanto, si los holdouts no podían cerrarse hasta abril/mayo, ¿para qué apurarse tanto en la liberación del cepo a inicios de año? ¿Era sólo para cumplir la promesa electoral? ¿Pero si ese fuese el caso, no es altísimo el costo? Obviamente, si hubiera sido libre de costos, la respuesta es evidente: liberar y listo. Pero los costos de su liberación a inicios de año serán enormes y no escucho a nadie hablar de este tema. Mmmm…. me pregunto si con esta nota me van a tirar de las orejas por twitter otra vez, no saben el miedo que tengo….. By the way, ¿Me estaré convirtiendo en economista K?, mmmm, ahí sí me da miedo.

9 comentarios para Futuros de Dólar y Fin del Cepo: Costaría USD 5.000 Millones

  1. Javier Gutierrez dice:

    German, tu análisis es impecable. No creo que la respuesta pase por un tema ideológico. El costo de salir del cepo abruptamente como se hizo fue demasiado alto. Implicó erogar varios miles de millones de dólares para las arcas públicas dado que el BCRA estaba vendedor en unos usd 17.000 millones a futuro. Ahora bien, la pregunta del siglo es para qué se hizo entonces. Que la respuesta sea que “era una promesa electoral” demuestra poca seriedad. Para saber la verdadera razón, hay que analizar quienes estaban como compradores. Fueron ellos en realidad los beneficiados por la salida del cepo. Asimismo, también hay que evaluar por qué el BCRA vendió tantos contratos a futuro a tan bajo precio. Esa maniobra fue igual a emitir “un seguro de cambio” a semejanza de la década del 70 con Martínez de Hoz. Esto es justamente lo que la Justicia Federal está investigando en este momento. Lamentablemente, no creo que vayan a condenar a nadie si me remito al historial de nuestro país.

  2. Julieta Ventura dice:

    German, impecable analisis. Tus palabras expresan 100% lo que muchos pensamos. Gracias.

  3. Ariel Clebañer dice:

    German, excelente comentario. Me pregunto cual sería la tasa de interés que evitaría corridas sobre el dolar, si no hubieran liberado el cepo a principio de año, más allá de las críticas por la inacción del Gobierno. Saludos

  4. Walter dice:

    No coincido con la nota. Basicamente no estas teniendo en cuenta los enormes costos que tenia no liberar el cepo.
    Antes de la liberacion del cepo, las reservas venian cayendo entre usd 100 M y usd 200 M por dia y las reservas propias del BCRA estaban casi en 0 (restandole a los usd 25 MM que habia, el swap con china, los dolares retenidos por el fallo de griesa, los encajes de los bancos por los depositos en dolares, los DEGs, cedines, etc).
    Imaginense si no se devaluaba ni se liberaba el cepo? todo el mundo iba a darse cuenta que se estaba esperando para devaluar que vencieran los futuros, por lo que ibas a tener una corrida gigantesca contra el dolar, boom de compras de viajes en el exterior, todos los importadores tratando de adelantar sus impos, los exportadores difiriendo sus expos, el blue yendose por las nubes, la imagen del presidente cayendo en picada, su poder politico diluyendose. Caos.

  5. Mauro dice:

    El contrafáctico es complicado. CIARA dice que de principios de año a la fecha entraron aprox. 6000 millones. ¿Con cepo cuánto habría entrado? ¿Se aguantaba 4 meses más con cepo y sin dólares? Ponele que en lugar de 6000 entraban 3000, entonces lo que te ahorrabas de esos futuros en parte lo perdías (habría que hacer los números finos). Y le ponías una ficha más al gradualismo. Qué se yo, complicado por donde se lo mire.

  6. Diego Fischman dice:

    Hola German, tu articulo me parece interesante como todos los que escribis. Desde un punto de vista economico creo que hay muchas verdades en lo que escribiste. Desde el punto de vista politico y legal, mantener el cepo era inviable. Por un lado promesa de campana. Por otro lado mantenerlo significaba mantener la ilegalidad y la discrecionalidad. Me parece acertado que el nuevo gobierno no haya entrado en eso que se presta a la corrupcion, violentar derechos, desabastecimiento , etc. Te comento que ya estaban faltando medicamentos… o sea como medimos cual seria el costo si se mueren algunas personas? Por otro lado, Pienso que la libertad no deberia tener un precio asi que esto podemos analizarlo teoricamente pero en el fondo es una decision politica que la mayoria se la sociedad festejo. Saludos

  7. Alejandro Cirilo Gómez dice:

    Correcto y prolijo artículo, pero el que dá en la tecla es Javier Gutierrez: los compradores y la casi segura no condena de la justicia federal (por propia historia de la misma).
    Diego Fischman los faltantes son una muestra del empresario argentino, no tanto de los gobiernos.

  8. Fran dice:

    Es INDIGNANTE el hecho de que no podamos tener un TCR más competitivo por el temor a pagar más futuros. Realmente me pongo en lo píes de Sturzenegger y es una situación en la que se tiene pocos grados de libertad. Ojala la gente pudiera saber esto para que ninguno de los artifices de esos contratos pueda volver a gobernar

  9. Tomás P. dice:

    Hindsight is always 20/20.

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