Diario - 23/06/2016

Si querés que el dólar le gane al peso: alargá duration antes de que sea tarde

Si les gusta la renta fija argentina y todavía no le entraron les digo que, desde el 2013 post-PASO, la compresión de spreads ha sido formidable: del 13% aproximado estamos hoy arañando ya el 7% o sea, 600 puntos básicos de compresión de spreads, o sea, el 80% del recorrido ya lo hizo, pero todavía no es nada despreciable el 20% que le resta.

¿Cuánto más podría hacer la curva en los próximos 12 meses? Ubiquémonos en perspectiva y de acuerdo a Bloomberg las 10yr. yields de nuestros principales vecinos en Latinoamérica es: a) Chile 2.72%, b) Perú 2.95%, c) Colombia 3.85%, d) Uruguay: 3.94%, e) Brasil 5.27%, f) Argentina 6.48%, g) Venezuela 26.46%. Y agreguemos este delirio: las 10yr de los principales soberanos del G10: a) Estados Unidos 1.72%, b) Japón -0.14%, c) Alemania: 0.08%, Suiza: -0.40%, Suecia: 0.58%, Dinamarca: 0.28%. Y un detalle para nada trivial: en Bloomberg salió que en gran Bill Gross está apostando en favor de deuda argentina. Con lo cual, en el relativo de Latinoamérica, la deuda argentina sigue barata y en el relativo del G10 ni hablar, estamos regalados. En este contexto, esperar una compresión de spreads CONSERVADORA de 100 puntos básicos a 12 meses vista parece una ganga totalmente alcanzable, una uva caída del cielo. Es más, Argentina podría fácilmente comprimir 150 puntos básicos de spreads en un año.

En pesos, todo parecería rendir 30% aproximadamente a un año vista: por lo tanto, el mercado está forzado a tomar mayor riesgo para superar el 30% anual. Si bien el carry trade de Lebacs ya no rinde como semanas atrás, todavía una Lebac a 252 días sigue generando una yield efectiva en pesos muy atractiva de 28% aproximadamente. Arbitrado contra Lebacs, los bonos cortos dólar-link tienen descontado una devaluación implícita de aproximadamente 23%. No parecería haber demasiadas oportunidades en estas curvas para arbitrajes específicos. También parecería ser el caso de que el dólar está para perder contra la inflación con una apreciación del tipo de cambio real aproximada del 6% descontada en el mercado de bonos. Parecería que, a un año vista, uno podría esperar de bonos con CER o bonos dólar-link o Lebacs un retorno en pesos cercano al 30% en cualquiera de las curvas. ¿Quizá entonces una pregunta a hacerse es cómo rendir más del 30% en pesos? El PARY rinde en dólares aproximadamente 7.30% por lo que con una devaluación del 23% rondaría un retorno en pesos del 30% aproximado a un año. Pero si además considerásemos el potencial de apreciación de los bonos en la medida que Argentina siga comprimiendo spreads, la posición long PARY bien podría rendir en pesos por sobre 45%. El costo a pagar por este mayor retorno es un riesgo superior dada la duration del PARY. O sea, cuando todo está arbitrado, el arbitraje se rompe tomando mayor riesgo. Parecería entonces que, con las expectativas positivas de apreciación real del peso contra el dólar una de las formas de “ganarle” a la curva en pesos a tasa fija es impartirle mayor riesgo a la cartera y, por lo tanto, incrementar duration en dólar y apostar a una razonable compresión de spreads a un año vista dado lo relativamente barata que sigue estando la parte larga de la deuda soberana argentina. La conclusión quizá sea que, para ganarle a la curva de Lebacs el mercado debería swapearse a long dólar y long duration asumiendo entonces mayor riesgo aprovechando nuestra otrora baratez relativa.

10 comentarios para Si querés que el dólar le gane al peso: alargá duration antes de que sea tarde

  1. Miguel dice:

    Muy clara la explicaciòn Germàn, como siempre.
    Gracias

  2. German Fermo dice:

    abzo

  3. Guido dice:

    Excelente Germán.

    Abrazo grande.

  4. German Fermo dice:

    abzo gde!

  5. Hernán dice:

    Increible como esta clase de notas me ordenan el bocho. Muchas Gracias Germán.

  6. German Fermo dice:

    abzo Hernan

  7. Julieta Ventura dice:

    Gracias Germán por tomarte el tiempo de hacer estos análisis tan claros e interesantes.

  8. Adolfo dice:

    Como siempre tus comentarios de lo mejor. Ahora te hago una pregunta. Cuando vemos un horizonte del 5% de Arg, no será momento de comenzar a ver otras cosas mas normales, ya que, como dice la canción, el riesgo ARg. siempre esta……..y esto, querido amigo, es Arg. y que nos empomen al 5% no me parece muy delicado. Abrazo grande

  9. Owen dice:

    Profesor, recien descubro tu sitio. Me recuerda las clases, con buen sabor lo digo. Gracias.

  10. German Fermo dice:

    Querido amigo: espero que estés bien. Estoy de acuerdo con lo que decís quizá en ese punto haya que arbitrar contra la curva de Brasil. PERO hoy hay Brexit y quién sabe a dónde nos lleva esto. Abzo gde Adolfo.

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