Diario - 14/08/2016

CUIDADO: El Costo Fiscal del Blanqueo podría ser MUY Superior al 10%

Este martes 16 de agosto a partir de las 19 horas, Sebastián Arena, Javier Frachi, Federico Furiase, Martín Vauthier, Daniel Wowczuk y quien les escribe, entre otros, estaremos debatiendo en la Maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella sobre el Sinceramiento FiscalEste artículo complementa mi nota anterior: “Entregando a “tu querida Negra”: Opciones Blanqueo “1 vs 2 vs 3 vs 4”, GANA la 1 BIG TIME

Twiteaba: “PARA, PARY y AA46 rondando mínimo histórico a 6.70% de yield. Este movimiento se escapa de emergentes insinuando ya un posicionamiento blanqueador”. “El rally del AA46 describe a un mercado que probablemente ya esté observando demanda de bonos blanqueadores y recuperadores de la prima del 10%”. “Tremendo rally del AA46, 1/8/16 cotizaba al 7.10% de yield. Viernes lo hacía en 6.70%. 50 basis x 12 de duration da 6% de retorno. ¿Blanqueando ya?”.

Comienzo con la siguiente pregunta: ¿para minimizar los costos del blanqueo logrando eficiencia fiscal, una persona física debería sesgar su posición a la toma de riesgo argentino? Un gran amigo y colega a quien respeto mucho, el gran Javier Frachi, me comentaba días atrás: “Sherman, para personas físicas, se hace indispensable dividir al costo del blanqueo en DOS EFECTOS: a) efecto stock y b) efecto flujo”. El efecto stock se refiere a lo que todos ya tienen claro: si tenés dinero en una cuenta off-shore deberías pagar el 10% en concepto de “impuesto especial”. Pero lo que muchos no están anticipando todavía es el otro efecto, el efecto flujo, el cual puede colapsar a futuro la rentabilidad de una cartera que hasta ahora era groncha. Si una vez sincerado se decidiese no quedar posicionado en bonos soberanos o provinciales argentinos (los cuales están exentos de pagar impuesto a las ganancias por los cupones) porque no te gusta el riesgo y entonces decidís comprar un bono no argentino, en este caso, sus cupones están taxados con impuesto a las ganancias al 35% a menos que haya alguna excención especial las cuales son actualmente escasas (Brasil, por ejemplo). Hagamos un ejemplo suponiendo un individuo que no declaró riqueza por USD 1, 000,000 y que la tiene en efectivo en una cuenta off-shore groncha, de New York y ahora decide acogerse al sinceramiento fiscal y vivir “casto y puro” para siempre.

Opción 1, Se queda posicionado en riesgo argentino. Paga el 10% de impuesto especial y se queda “para siempre” posicionado en el AA46. Este bono, tal como vengo anticipando desde meses ha tenido una brutal compresión de spreads en especial en los últimos días cuya yield ha tocado mínimos históricos en la zona de 6.70% este mismísimo viernes pasado. Para hacer el cálculo bien “clean” supongamos inicialmente que esta yield no cambia nunca más quedando congelada al 6.70%. Si este fue el caso, el valor presente de su riqueza post-sinceramiento, sería de USD 900,000 o sea, el blanqueo te costó 10%. Los cupones futuros, al corresponder a un bono soberano argentino, quedan exentos de impuesto a las ganancias por lo tanto, este individuo blanqueador sufre “efecto stock” pero ESQUIVA el “efecto flujo”. El costo implícito que pagaría es QUEDAR EMBARAZADO nada más y nada menos que con RIERSGO ARGENTINO A LARGO PLAZO. Desde el punto de vista de riesgo de cartera lo que ha hecho es un DESASTRE.

Opción 2, Huyo de Riesgo Argentino. Paga el 10% de impuesto especial, pero no le gusta quedarse comprado riesgo argentino por lo que suponemos, se compra un bono gemelo al AA46 perteneciente a otro país y por lo tanto, NO EXENTO. En este caso, la renta del bono está gravada para la persona física al 35% de impuesto a las ganancias o sea, TODO el cash-flow correspondiente a los cupones del bono recibe un GUADAÑAZO del 35% que antes no existía porque vivías en groncho. En este caso, su riqueza en valor presente llegaría a USD 624.346 lo que representa una pérdida del 37.57%, muy superior al costo del 10% del que tanto se habla. Este individuo arrancaría con USD 1, 000,000. Primero, perdería un “diego” por castigo fiscal llevando su riqueza a USD 900,000 (efecto stock). Pero ahora se compra con esos USD 900,000 un bono idéntico al AA46 pero no argentino, se lo cobrarán suponemos, al 6.70% de yield perdiendo cada año de esta forma, un 35% de cupones, implicando que su riqueza proyectada neta del pago del impuesto quedaría reducida a USD 624.346 (efecto flujo). Como vemos, el “efecto stock” te come USD 100,000 y el “efecto flujo” te guadaña otros USD 275.654. En esta opción tu riqueza, cuando vivías en groncho, era USD 1, 000,000 ahora, viviendo en blanco, sería de USD 624.346 o sea, el blanqueo te costó 37.57%. Éste sería el principal incentivo para eventualmente sesgar la cartera a riesgo argentino lo cual la convertiría en una más eficiente a nivel fiscal pero a nivel de diversificación de riesgo sería probablemente, un desastre potencial. Además, deberá tributar Bienes Personales por el valor del stock mientras dure este tributo u otro que inventen y cuando venda el bono deberá pagar un impuesto “por compra-venta” del 15%, que se calcula por la diferencia del precio original y el de venta. Moraleja: vivir en blanco cuesta muchísimo en Argentina y en cualquier país del mundo.

Como vemos, los efectos del blanqueo podrían ser devastadores para aquellas personas físicas “sin una sociedad off-shore arriba”, que vivieron años enteros acostumbrados a no pagar impuesto a las ganancias. Entonces, supongamos que un persona que vivió en groncho por muchos años te dice: “yo no me banco un castigo del 37.57%”. En este caso, este individuo quedaría obligado a posicionar toda su cartera en bonos argentinos soberanos o provinciales, lo cual podría resultar en algo muy paradójico: se pasó la vida escondiendo la guita afuera para escapar de riesgo argentino y ahora concentra todos sus ahorros off-shore otra vez en Argentina, un país que a lo largo de los años nos acostumbró a que toda usurpación del Estado al privado puede ser posible.

Esta persona física que decide ir por la “Opción 1” quedando voluntariamente embarazada con riesgo argentino, debería preguntarse: ¿qué es lo peor que me puede pasar EN ESTA CRÓNICA República Peronista? Supongamos que blanqueás y te comprás el AA46 y te lo quedás en principio por un año siendo entonces la fecha de venta: 14/8/17. Por lo tanto, supondremos que el individuo cobra los dos cupones del 24/10/16 y 24/4/17, los capitaliza a la yield corriente y el día 14/8/17 vende el bono. Si traemos esta estrategia a valor presente (o sea, al 14/8/16) suponiendo que la yield del AA46 queda freezada al 6.75%, daría un haircut de sólo 10%. Si Argentina comprimiese spreads en 92 basis, su haircut en valor presente sería 0% (break-even). PERO, supongamos por un segundo que a Cambiemos le fuera mal en las legislativas del 2017 y vuelve el Peronismo. En este caso, la curva de yields podría desplazarse fácilmente en 150 basis en una semana. Si este fuese el caso, con impuesto incluido, una persona física tendría un haircut total de 22.92%. Si el desplazamiento fuese de 250 puntos básicos, el haircut sería de 29.73% o sea, BLANQUEO Y EMPOME.

Conclusión 1: Para personas físicas, el EFECTO FLUJO (27.57%) puede ser verdaderamente devastador y MUY superior al EFECTO STOCK (10%). Una persona física que quisiera esquivar esto debería cambiar rotundamente su perfil de riesgo y posicionarse enteramente en bonos argentinos; recordando que este bendito país le ha demostrado al mundo su formidable vocación defaulteadora VARIAS VECES. Manejo de riesgo fiscal eficiente, PERO manejo de riesgo de mercado ineficiente y hasta potencialmente catastrófico.

Conclusión 2: Lejos de ser un experto en esto una persona física supongo, podría abrir una sociedad off-shore dejando en cabeza de la misma los bonos “no argentinos”. De esta forma, la sociedad extranjera no quedaría taxada por impuesto a las ganancias y si no distribuye dividendos, la persona física, dueña de dicha sociedad, no pagaría el 35%. Obviamente, si alguna vez distribuyese dividendos, el empome del 35% ocurriría por el total.

Conclusión 3: Antes de tomar una decisión, cada blanqueador debería armar un equipo de tres personas: a) abogado, b) tributarita experto en blanqueo, y c) asset manager. La paradoja sería que la consecución de la eficiencia fiscal obligaría a la toma excesiva de riesgo argentino generando una cartera ineficiente desde el punto de vista financiero y de esta forma, expondría al blanqueador a un EMPOME POTENCIAL DE VARIAS DIMENSIONES. Bienvenidos a la vida blanca, pura, libre de pecado y TAXABLE.

Fuente de la Imagen: Bloomberg

24 comentarios para CUIDADO: El Costo Fiscal del Blanqueo podría ser MUY Superior al 10%

  1. Javier Frachi dice:

    MUY BUENA NOTA Y SOBRE TODO CLARA, ENTENDIBLE. Y GRACIAS POR LA MENCIÓN.

    ABRAZO!!

  2. Horacio dice:

    Me parece que hay un problema con el calculo de la opción 2. La tasa del 35% se aplica sobre el resultado, (la ganancia, es decir, sobre el cupón solamente) que en tu ejemplo queda clavado en 6,7. Esto da, sobre un capital de 900k, un valor final neto de impuesto de 939.195 en lugar de los 624.346. A menos que haya algún otro factor que no esté viendo.
    Saludos

  3. Juan Carlos GRASSO dice:

    La expliación de la opción 2, la del Bono de país extranjero que rinde 7%, es cuanto menos confusa.
    El 35% de Tax es sobre la renta, no sobre todo el bono, si le sumás el 0.75% de B.Personales (la alícuota está fijada a futuro en forma decreciente), te puede quedar en un cálculo muy ácido una renta del 3,5% anual. No veo de donde sale el cálculo de renta negativa.

  4. José Sagastti dice:

    Germán, mencionás a un supuesto inversor que la tiene groncha en NY (EE.UU.) pero la Madre Patria no adhirió a la OCDE. Tiene su FATCA y no intercambia información automática con otros países. Ni siquiera con Chile que tiene firmado un tratado de Libre Comercio e incluso una IGA (model 2). Ni las Off-Shore ni las personas físicas están alcanzadas por FATCA. Al menos por ahora… “In U.S. we trust”

  5. Jorge dice:

    German, pero EEUU no está alcanzado para dar info de cuentas. Que me decís con respecto a esta situación?
    Saludos

  6. Maik dice:

    Buen punto German. En lo personal me parecia una minucia el 10%, me venia preocupando el 35% de las valuaciones incrementales a partir de la regularizacion (siempre suponiendo una revaluacion positiva i.e. invertir bien).

    Aun asi, creo que el costo del “no blanqueo” no es 0%. Seriamente debe ponderar la posibilidad de un “discovery” futuro y la penalidad que acarrea. Penalidad que puede superar holgadamente el 100% del capital, ademas de los riesgos penales (como valuas eso, no se).
    En ese sentido, ademas seria correcto un modelo dinamico de valuacion, donde la probabilidad de discovery es cada vez mayor a lo largo del tiempo y del incremento de capital, ya que esa es definitivamente la tendencia.

    Analogamente, podrias modelarlo con el valor presente de tu patrimonio computando la tasa de descuento apropiada para el activo en cartera MAS una tasa que tenga en cuenta el riesgo de tenenerlo “canuto”.

    Mi conclusion, intuitiva por cierto: go white, live cheaper but longer.
    Gracias por la nota.

  7. Es lo que le explicó a mis clientes

  8. Ezequiel dice:

    Buena nota.
    Dimensión impositiva: Trust o corp?
    Saludos

  9. GABRIEL dice:

    Hola German, En la opción 2… el 35% no sería sobre lo percibdo EN PESOS? si es así.. también estás sujeto a un impuesto a la eterna devaluación?
    Muy bueno el post. Por lo menos alguien que dice algo en vez de repetir pavadas politicmente correctas!!!!!!

  10. German Fermo dice:

    Maik: excelente comentario el tuyo. Abrazo

  11. German Fermo dice:

    Jorge: a eso le queda muy poco. Abrazo y a vivir dentro del marco de la legalidad.

  12. German Fermo dice:

    José, no creo que le quede mucho tiempo a eso. A vivir dentro del marco de la legalidad. Abrazo

  13. German Fermo dice:

    Juan: es porque no entendés el concepto de “ceteris paribus”, clave para la comparación. Saludos

  14. German Fermo dice:

    Horacio: No entendiste nada, confundís yield con cupón. Saludos

  15. German Fermo dice:

    Javier Frachi: gracias amigo, nos vemos mañana.

  16. Excelente la nota. Me permito agregarte algo al efecto “empome”. Mi percepción es que en la próxima reforma fiscal (2017?) el efecto diferimiento vía off shore se va a eliminar. No se olviden que por algo han creado el registro de entidades pasivas del exterior. No lo hicieron ahora para no espantar a los blanqueadores!

  17. David dice:

    Una vez mas…. clarisimo. Gracias German!!!

  18. Juan Ferrandez dice:

    German, exelente la nota, felicitaciones!
    Lo unico que no termino de entender es como una inversión en blanco de 900mil dolares da valor presente de 624mil, descontas los flujos a una tasa mucho mayor que la yield del bono? O se paga el 35% de ganancia sobre el capital invertido? No me queda claro como llegas a los 624mil…
    Gracias,
    Abrazo!

  19. Claudio dice:

    Gracias por la nota Germán. Asumo que el 10%+ honorario del contador + costos de transferencia para pagar impuesto se pierden y no vuelven. La cartera ahora vale +10% menos. Es la tasa para salir de la clandestinidad. Creo que hay que partir desde allí para calcular los “guadañazos” y no sumarle ese +10%. Sí hay que sumarle el 35%, las tasas de impuestos (BBPP o el que venga); los costos de transferencias si se trae o se lleva; el asset manager; al abogado; y el contador.

  20. Javier dice:

    Help soy nuevo con estos conceptos,
    Consulta ¿El impuesto del 35% no es solo sobre la gananancia anual del 6.7% que generan los usd 900.000 ?
    Yo con un excel lo entiendo, en formato texto me cuesta. Please un adjunto con el calculo.
    Saludos
    Javier

  21. German Fermo dice:

    si traes todoa a valor presente del AA46 que madura en 2046, te da lo que comento en el articulo. slds!

  22. German Fermo dice:

    no. Todos los cupones del “AA46 gemelo” se convierten en 65% de lo que eran antes. Si traés todo eso al 6.70% en valor presente te da un haircut cerca de 30% como menciono en el articulo. Abrazo

  23. German Fermo dice:

    Abrazo David

  24. Cristian dice:

    En la hipotesis del AA46 gemelo, me quede pensando:
    Con 900.000 usd te compras unos 769.505 titulos, que a finish te pagan 769.505 USD de capital y 1.760.242 USD de renta. Como los descontas para llegar a 624.346 USD ?
    Otro tema, si utilizas una off shore para diferir el impuesto a las ganancias ( al no distribuir dividendos) ocurren dos cosas; 1) No podes sacar guita de adentro de la off shore ni de la cuenta. 2) En una inspeccion de la AFIP realizada por un buen inspector se va a dar cuenta que el unico objeto de la off shore es diferir el impuesto ya que la realidad economica muestra eso ( concepto determinante y facilmente comprobable si la sociedad no tiene actividad alguna mas que ser la titular de cuentas de inversion), y en ese caso… marche preso : determinacion de oficio del impuesto + multa + punitorios.

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