MacroFinance

Diario - 07/02/2022

Microsoft, Apple, Google y Amazon: ¿un 2022 selectivo donde la calidad en acciones importa?

Después de los formidables reportes de resultados de los cuatro gigantes tecnológicos, Microsoft, Apple, Google y Amazon, parecería que la calidad importará muchísimo en este 2022 que recién comienza y promete ser brutal a pesar del castigo que aun papeles de esta envergadura han sufrido en 2022. El Nasdaq había tenido en estos últimos días un formidable rally de la mano de los gigantes tecnológicos reportando por encima de expectativas y Facebook sumado a un ECB sorpresivamente restrictivo lo rompió todo el jueves. Castigo brutal e histórico a Facebook que “no estuvo a la altura de lo que se esperaba”.

¿Habrá cambiado la dimensión de las rotaciones?: cuando se calma la locura, el mercado parecería premiar a aquellas compañías que demuestren poder generar resultados (Google por ejemplo) vs aquéllas que no pueden hacerlo (Facebook, por ejemplo), independientemente del sector al que pertenezcan. Recordemos el castigo a JP Morgan y Goldman Sachs por las mismas razones.

La economía norteamericana en un sendero de desaceleración potencial a pesar del buen dato de NFP del pasado viernes. Parecería que lo que se está descontando actualmente en el mercado de tasas para la parte corta de la curva es un overshooting (sobre reacción) potencial. El mercado espera poco más de 5 subas de tasa de referencia en 2022 frente a una economía a la que no le sobra nada y que sigue mostrando signos de desaceleración que se vienen registrando desde octubre 2021. En este contexto resulta razonable imaginar una tasa de 30 años que no tendrá demasiado espacio para subir a pesar del salto vertical del viernes posterior a los datos de empleo.

El proceso de horizontalización de curva podría seguir firme por lo menos hasta que el mercado comience a observar cierta desaceleración en el CPI (inflación minorista USA) lo cual podría ocurrir en el mejor de los casos a meses vista. De manera tal que se podría generalizar la noción de un entorno de debilidad macroeconómica en Estados Unidos que se iría fortaleciendo en los próximos meses dado que dos frentes colisionan de manera preocupante: 1) una Fed hawkish (restrictiva) que enfría y 2) una economía que ya se viene enfriando sin necesidad de que la Fed la ayude en ese frente.

Estamos ya en 2022 con la Fed habiendo inyectado al mercado un misil monetario con una velocidad nunca vista antes, con un mundo que encontró varias vacunas contra el COVID y un mercado que sigue reflacionando con un ojo puesto en la burbuja y otro en las distintas medidas restrictivas que deberá ir ejecutando la Fed para el 2022 a la luz de una inflación que sin ser un drama, es ya un severo problema. El mercado actualmente espera mucha presión en la parte corta de la curva lo cual a su vez lastima al crecimiento futuro y por lo tanto “horizontaliza la curva de tasas”. El proceso de horizontalización de la curva se viene dando desde hace meses pero se aceleró especialmente en las últimas semanas de enero a la luz de un mercado que anticipa a una Fed obligada a enfriar en el corto plazo y por lo tanto, sacrificando muy probablemente el crecimiento del largo plazo.

La devaluación del dólar contra activos financieros. Durante la crisis Lehman 2008 si medimos los retornos de activos desde los mínimos alcanzados en marzo del 2009 hasta diciembre 2019, justo antes de la explosión del COVID, los mismos han sido muy sorprendentes. El QQQ (ETF que replica un portfolio diversificado de acciones tecnológicas), alcanzó un retorno bruto de aproximadamente +700%. El SPY (ETF que replica al S&P) lo hizo en +367% y el DIA (ETF que replica el Dow) en +320%. El EEM (ETF que replica emergentes) reflacionó solamente en +113%, el EWZ de Brasil en sólo +40%, el EWG de Alemania en +129%, el EWP de España en +13%, el GLD (ETF que replica al oro) en +54% y el SLV (ETF que replica a la plata) en +26%. Resulta evidente que la mejor forma de protegerse contra la devaluación del dólar fue a través de acciones norteamericanas.

Cuando se planta la Fed a emitir dólares, todo en general sube. Las subas sin embargo suelen ser muy heterogéneas, no todo lo hace a la misma tasa, a Estados Unidos en el relativo le suele ir mucho mejor a pesar de este comienzo en 2022. Lo del oro como hedge reflacionario es sólo un mito, el oro pierde fuertemente versus acciones de calidad norteamericanas, ocurrió en la crisis 2008 y también en esta crisis COVID 2020. El dólar no se deprecia tanto contra otras monedas que también emiten masivamente como el euro y el yen, sino contra activos financieros. De esta forma, parecería que la mejor manera de protegerse contra la devaluación del dólar es vía largos en acciones reflacionantes. Y ahora aún más, el 2021 ha sido un año inflacionario en Estados Unidos. El 2022 también será otro año inflacionario y probablemente y a pesar de la volatilidad y de lo perverso que suena, estar posicionado en acciones de calidad norteamericanas sea un buen hedge inflacionario.

Al igual que en la crisis 2008, en esta crisis COVID 2020 la Fed se plantó a hacer una política monetaria históricamente agresiva planchando la parte corta de la curva llevándola a 0% y ejecutando el misil monetario final, Quantitative Easing 4, o lo que es lo mismo, la compra de bonos soberanos largos de Estados Unidos contra la mega emisión de dólares. En la crisis anterior el tamaño de los tres QEs (QE1, QE2, y QE3) fue de aproximadamente USD 4.5 Trillions. En la crisis actual, el QE4 ejecutado por Powell asciende a aproximadamente USD 4.5 Trillions pero en este último caso la velocidad de inyección monetaria ha batido todo récord histórico comparable. Esta monumental liquidez se fue reciclando a lo largo del tiempo generando subas nominales en el nivel de precios de activos financieros concepto al que normalmente me refiero como “reflación”.

Inflacionar activos financieros resulta clave para un país como Estados Unidos que ahorra preferentemente en acciones. La inflación de activos financieros genera un efecto riqueza positivo que potencia al consumo y, por lo tanto, a la recuperación económica. Los incentivos de la Fed quedan alineados totalmente con el del ahorrista norteamericano, ambos queriendo que todo siga subiendo por años aún a pesar de una inflación que se le viene acelerando a la Fed y que lejos está de ser transitoria como vino anunciando durante todo el 2021. De todas formas no me sorprendería que la Fed amague más de lo que efectivamente ejecute a nivel de restricción monetaria para el 2022 siendo más permisiva con la inflación de lo que actualmente descuenta Wall Street. El objetivo principal será el de preservar a la burbuja de activos financieros, no por preferencia sino por obligación. Simplemente, la burbuja de acciones y deuda no pueden implosionar porque si lo hiciesen todo el equilibrio global colapsaría. La Fed tiene notables límites en cuanto al tamaño de su restricción monetaria.

En esta coyuntura probable para el 2022, el mercado se encontrará todavía y por largo tiempo con una tonelada de esteroides monetarios que deberán reciclarse de alguna manera. Resulta razonable imaginar para los próximos años un mercado de acciones de Estados Unidos, que siga reciclando todo lo emitido por la Fed y siga reflacionando de la forma que ya observamos en la crisis anterior y en ésta desde marzo 2020. Es posible sin embargo que el mercado priorice calidad en un 2022 que promete ser mucho más difícil que 2021.